谭勇品读医药风云
“争夺”中国制药界英伟达（六）
晶泰刚刚验证的“盈利故事”能否持续讲下去？
2025年上半年的扭亏为盈，无疑是一剂强心针。但这剂药效，很大程度上依赖于一剂“猛药”——近60亿美元的超级大单。这笔订单创造了纪录，也带来了风险：订单集中度。将如此大比例的增长预期系于单一合作，就像把鸡蛋放在一个篮子里。后续的里程碑达成是否顺利？付款节奏是否符合预期？任何风吹草动，都可能让高增长叙事出现裂痕。
更广义地看，它的商业模式是向药企“卖水”。当宏观经济波动，药企收紧研发预算时，即便“降本增效”的故事再好听，客户也可能会拖延项目、要求降价。此外，公司打造“干湿闭环”的重资产模式——那些昂贵的机器人实验室，既是效率引擎，也是成本中心。它们需要持续、大量的订单来摊薄折旧、实现规模经济。一旦订单增速放缓，这些硬资产就可能从优势变成负担，侵蚀来之不易的利润。
再看财务和市场，盈利的“可持续性”是下一个关键考题。
从巨亏到盈利，第一步固然可喜，但第二步——在保持高强度研发投入以维持技术领先的同时，还能让盈利曲线持续向上——才是真正的挑战。市场目前给了它作为“18C特专科技第一股”和行业标杆的高估值溢价。这份溢价，是基于对其未来数年持续高增长的强烈预期。因此，它的股价会异常敏感。任何一个季度的营收增速放缓，或新签大单不及预期，都可能引发剧烈的估值回调。从依赖外部融资输血，到依靠自身造血循环，这条转换之路，公司才刚刚起步。
最后，我们无法脱离行业的大环境。
AI制药的赛道正变得越发拥挤，前有英矽智能等纯AI制药玩家，后有药明康德等传统CRO巨头跨界竞争。这场人才与客户的争夺战，只会推高成本、挤压利润率。而最大的“行业之问”尚未得到解答：由AI设计出的分子，最终能成功通过临床验证、真正成为上市新药的比例有多高？整个行业的终极价值，需要靠一款又一款成功的药物来证明。未来，任何一家头部公司AI管线的临床失败，都可能引发市场对全行业技术有效性的阶段性质疑，晶泰也难免受到波及。
那么，作为投资者，未来几个季度的关注点应该非常具体：
紧盯订单脉搏：合作的里程碑进展如何？有没有新的重磅BD（业务发展）合作落地？客户名单是否在持续向更多跨国药企扩展？
细读财务健康：营收增长的质量如何？毛利率是否稳定或提升？经调整后的净利润率走向何方？最关键的是，经营性现金流是否随着盈利同步改善？
洞察行业风向：主要竞争对手拿出了什么新技术或新订单？行业
“争夺”中国制药界英伟达（五）
回到晶泰控股业务层面来详细分析为什么会扭亏为盈。晶泰控股目前有两块核心业务，增长都相较迅猛。
一是药物发现解决方案（AIDD）。提供横跨药物发现及研究全过程中不同模块的解决方案；2025年上半年收入4.35亿元，同比暴增615%，成为增长主引擎，目前以小分子发现为主。
二是智能自动化解决方案（AI4S ）。主要包括固态服务研发及自动化化学合成服务），形成“干实验室计算模拟+湿实验室实验验证”的闭环技术平台，通过数据互通与相互赋能，显著提升研发效率、扩大研发规模并降低研发成本。2025年上半年收入8186万元，同比增长95.9%。该业务通过机器人实验室实现“干湿实验闭环”，是保证交付质量、积累数据、反哺AI模型的关键基石。
还有一点值得一提，晶泰的技术平台具备强大的可扩展性。目前已成功将能力复用于新能源、新材料等领域。这种跨界并非盲目多元化，而是以极低的边际成本，打开了数个巨大的增量市场，为长期增长提供了丰富的想象空间。在AI制药这个仍需证明的赛道里，它率先跑通了从技术到商业的闭环，呈现出稀缺的、进入成长期的核心企业特征。
对于一路看到这里的投资者而言，晶泰控股的画像已经相当清晰：这是一家站在黄金赛道、手握硬核技术、且刚刚跑通盈利模式的公司。 在AI制药这个尚处早期的领域里，无疑具有稀缺性。
但这条逻辑链的每一个环节，都悬着几个问号，考验着公司的长期耐力。如果说之前我们看到了它“油门踩满”的加速姿态，那么现在，我们必须同样了解它的“刹车系统”和可能遇到的“复杂路况”。
首先，是它的“技术护城河”到底有多深、多宽？
晶泰引以为傲的“量子物理+AI+机器人”全栈式路径，是它区别于纯软件AI公司的根本。这条路门槛极高，需要融合顶尖的物理学家、AI算法专家和自动化工程师，每年烧掉巨额的研发经费。这既是护城河，也可能成为“路径依赖”。
不妨设想一下：万一未来三五年，出现一种全新的AI模型或计算范式，不需要如此复杂的物理计算，就能以更低成本、更快速度达到相似的分子设计效果呢？技术浪潮的颠覆往往出其不意，今天的壁垒，可能会成为明天转型的包袱。这不是危言耸听，而是在摩尔定律和算法革命依然生效的时代，任何技术领先者都必须面对的“迭代焦虑”。
想了解谁会成为那个“起步时不被理解”的伟大公司？请您明天接着收听。
“争夺”中国制药界英伟达（四）
对投资者而言，判断一家企业最硬的试金石，不是炫酷的概念，而是清晰的赚钱能力——客户是谁？订单多大？利润多少？
在这个维度上，晶泰和英矽智能都交出了一份还不错的答卷，尤其是晶泰不仅获得了顶级药企的广泛认可，更在财务上实现了扭亏为盈的质变，相对在技术验证与商业落地层面竞争优势更为显著一些。
从最直观的财务数据来看。
晶泰控股营收由2020年的0.36亿元增长到2024年的2.66亿元，复合增长率约64.9%；2025年上半年营业收入5.17亿元，同比增长404%；2024年净利润-15.2亿元，实现同比减亏；2025年上半年已实现扭亏为盈，净利润8280万元，调整后净利润达1.42亿元。
扭亏为盈的背后，关键在于晶泰赢得了全球顶级药企的深度认可，大单接连不断。看看它的客户名单——辉瑞、强生、默克，这些名字本身，就是全球制药业“名人堂”的入场券。
目前，晶泰拥有超过三百多家全球客户，包括海外跨国大药企、生物科技公司以及国内大型药企和CRO机构。尤其值得一提的是，全球前20大跨国药企中有17家是晶泰的客户，其中辉瑞作为第一家客户，双方签订了为期十年的战略合作协议。通过与辉瑞的合作，晶泰助力其加速药物研发进程。例如，辉瑞的新冠口服药帕洛维就受益于晶泰的固态研究服务，成功提前六个月上市。
2024年10月，晶泰控股宣布其旗下大分子药物发现创新部门已与强生公司下属的杨森生物技术公司签署大分子药物发现 AI 平台授权协议。
2025 年1月 ，晶泰控股与总部位于比利时的跨国生物制药公司优时比签署大分子药物发现 AI平台授权协议。根据协议，晶泰控股商业授权优时比使用其自主开发的AI平台进行大分子药物的发现和工程化设计。该平台是一套基于AI的软件平台，能够为大分子药物研发提供快速且准确的结构信息，在多个研发阶段加速创新。
2025 年 8月 ，晶泰控股宣布完成总订单规模约59.9亿美元的管线合作签约，并已收到协议约定的首付款约5100万美元）。此次合作创下了人工智能新药研发（AIDD）领域订单规模的新纪录。
“争夺”中国制药界英伟达（三）
晶泰2018-2022年进入成长期，业务从晶型预测扩展到药物发现全流程。面对行业普遍存在的数据孤岛问题，晶泰做了一件关键的事：不仅做软件算法，还开始自建自动化机器人实验室。这让AI设计的分子能快速被合成和测试，形成“干湿实验”闭环。
当然，过程中也并非一帆风顺，毕竟亲自蹚过河才知道深浅。
一个典型例子在于，晶泰从2019年开始打造传统实验室进行药物分子的合成与测试，但很快意识到效率低下且数据积累慢、质量差。因此，从2021年开始，晶泰研发并使用机器人进行高通量化学实验，同时积累的高质量数据又被用于验证AI设计的分子，并循环回溯训练AI，形成一个完整的闭环生态系统，从而大幅提升AI迭代速度、准确性和实验效率。
这步棋，现在看来非常关键。它解决的正是行业“数据孤岛”和“验证难”的痛点。自己产生的数据训练自己的模型，形成“预测-验证-优化”的闭环，这个“飞轮”一旦转起来，壁垒就会越来越高。这好比一家餐厅，不仅菜谱（算法）好，还拥有自己的顶级食材供应链（实验数据），做出的菜（候选分子）自然更有保障。
到了2023年，晶泰开始进入爆发期，开发了用于蛋白质预测的ProtGPT；与礼来达成了高达2.5亿美元的AI小分子药物发现合作；业务边界也从药研拓展至新能源、新材料等领域。同时于2024年成功登陆港交所，成为“18C”特专科技第一股。2025至今更是进入了商业兑现期，尤其是近期又签署了总价值近60亿美元的战略合作，并已获得5100万美元首付款，大订单落地能力开始显现。
一路走来，晶泰吸引了包括红杉中国、未来资产、国寿成达、五源资本等一众知名投资机构的加持。
深入看，晶泰能吸引礼来、拿下近60亿美元大单，靠的不是单一优势，而是一个环环相扣的“量子物理+AI+机器人”全栈式技术闭环，这算是它当前最核心的竞争力。
其一，是精准度护城河（物理驱动）。不同于大多数依赖公开数据的AI公司，晶泰以底层量子物理算法为核心。这让它在分子结构预测的源头就更精准，形成了独特的“技术壁垒”。当年在辉瑞盲测中夺冠，靠的正是这个硬核能力。
其二，是效率护城河（AI赋能）。依托AI，晶泰能对数以十亿计的分子进行快速初筛，效率相比传统方法可提升百倍以上。这直接切中了药企“降本、提速”的核心痛点，商业价值明确，是其吸引合作的一大亮点。
“争夺”中国制药界英伟达（二）
晶泰与英矽智能立身根本逻辑就不太一样，另外两者的技术灵魂也截然不同。
晶泰构建了“量子物理+AI+机器人”的三位一体技术引擎。尤其是在药物晶体预测领域，它基于第一性原理进行物理模拟，再通过全球自动化实验室网络进行机器人验证，形成“计算预测-实验闭环”。2016年，它就在辉瑞的全球盲测中一战成名，从此奠定了技术派的江湖地位。
英矽则代表了“生成式AI的狂想”。它打造了Pharma.AI平台，从靶点发现到分子生成，再到临床预测，试图用AI贯穿药物发现的全流程。其代表作伦托塞替布，是一种潜在全球首创用于治疗特发性肺纤维化的候选药物，全球首个由AI从头发现并设计、锁定全新靶点TNIK的候选药物，堪称AI制药的“灯塔项目”。而今，依托Pharma.AI平台，英矽智能已自主开发出超过20项处于临床或IND申报阶段的创新资产，涵盖纤维化、肿瘤学、免疫学、代谢、抗疼痛等领域，验证了其AI技术在真实药物开发场景中的转化能力。
当然，或是不同的模式，也让它们面对资本市场时，经历了不同的气候。
晶泰上市时，正值AI制药概念风头正盛。它“技术服务平台”的故事稳健扎实，易于理解，顺理成章地获得了市场的青睐。
英矽多次递表期间，行业却经历寒潮。一些国际AI制药公司的临床数据不及预期，让市场开始冷静甚至质疑。英矽这种“自研高风险管线”的模式，需要更多的耐心和信心去验证，其上市之路也因此更为坎坷，成为观察市场情绪的温度计。
曾经，整个行业都在“证明自己”的路上艰难跋涉，市场一边抱有幻想，一边等待一个确凿的信号。而如今，拐点或许正在到来。
随着这两家路径迥异却同样坚定的公司成功上市并站稳脚跟，它们不再只是“概念先锋”，更是承载了中国AI制药未来想象的国产双龙头。
对投资者来说，选对赛道是找到长期价值标的的第一步。
当前，AI制药正处在爆发前期，市场空间巨大。根据弗若斯特沙利文的数据，全球自动化研发实验室的市场规模，预计将从2023年的59亿美元飙升至2030年的607亿美元，年复合增长率接近40%。其中，解决方案领域的增速更是超过50%，相当于7年翻10倍。这显然是一条充满红利的黄金赛道。
“争夺”中国制药界英伟达（一）
资本市场常常流传着一句话：很多伟大的公司在刚起步时，大家并不理解它。
这句话被投资者反复咀嚼，因为它提醒着我们——发现下一个时代的巨头，需要穿透表象的前瞻眼光。
那么，下一个十年的伟大机会究竟在哪？
一个声音愈渐变大：如果你正在寻找下一个十年的大机会，AI制药这个赛道，你不能不看。它正在重新定义药物研发的底层逻辑，也正在改写这个行业的“赚钱规则”。这不只是技术革命，更是商业革命，已成为全球资本市场高度聚焦的主线。
最近的几个信号尤其强烈：
·英伟达与礼来签署战略合作，算力巨头与制药巨头正在深度握手；
中国生物科技公司斩获的授权协议总额已占全球近一半，这是惊人的跃迁。虽然第一款完全由AI开发的新药尚未上市，但AI参与的研发管线比例——尤其是在药物发现早期，正在快速攀升。未来几年，我们将见证更多AI驱动的候选药物进入临床，并最终迎来属于AI的创新药物问世。
而今天要聊的这家公司，是中国在这个赛道上，不可略过的国产选手之一。它叫晶泰控股，在Wind一致评级中获评最高的“买入”。与此同时，它也在争议中前行——有人视其为AI制药的真正标杆，也有人认为它只是“披着AI外衣的CRO”。
在AI制药这条前景广阔却又迷雾重重的赛道上，有两个名字总是被同时提及——晶泰控股与英矽智能。它们像两颗双子星，轨迹相似却又光芒各异。
一家成立于2015年，一家诞生于2014年，前后脚闯入无人区。但冲向资本市场的剧本，却上演了“后来者先至”：晶泰在2024年率先登陆港交所，而英矽智能则经历两度冲刺，终于在2025年的最后一天敲响钟声，一举创下当年港股Biotech最大IPO。
市场给予了热烈的回应：晶泰市值已逼近500亿港元，站稳脚跟；英矽虽刚上市不久，但已经迅速突破400亿大关，势头正劲。
集采下半场考验什么？(三）
有关专家建议，在启动集采时，应建立更为提前和透明的信息公开机制，尽早披露集采品种、涉及企业范围等关键内容，给予企业充分的时间进行专利风险评估与预案准备，变“被动应对”为“主动管理”。
此外，对于涉及集采品种、影响重大的专利纠纷，可探索在行政裁决和司法诉讼中设立“绿色通道”，由国家知识产权局或最高人民法院知识产权法庭等进行快速审理，以确定性裁决保障市场供应的稳定性。
总之，集采与专利绝非一场“零和博弈”。集采保障了药品普惠可及，专利保护是激励创新的基石。二者的高效协同，是实现患者受益、产业升级、医保可持续的关键命题。
其次，仿制药纳入集采后，实现安全、有效、稳定的临床替代，依然任重道远。
国家集采确立了一条明确的准入门槛：只有通过一致性评价的仿制药，才有资格参与集采“竞技”，这一规则为提升我国整体用药质量水平起到了关键的驱动作用。
不过，北京某三甲医院的一位主任医师在临床实践中发现，“虽然大部分集采仿制药效果可控，甚至有一些效果更优， 但确实也有部分药物的治疗效果或者不良反应存在问题”。
这背后折射出多重挑战：部分药品纳入集采后，出现了临床替代路径不清、用药监测体系未能同步跟上的现实问题；一些窄治疗窗、个体差异大的药物，也给临床实践带来了新的挑战。还有一些企业在通过一致性评价后，为降低成本可能存在偷工减料、简化生产流程等行为，导致实际供应药品的质量稳定性存疑。
对此，多位业内专家指出，集采药品不仅在于是否“能用”，更在于是否“能持续可靠地用好”。中选仿制药要真正获得医患的认可，仅靠“通过一致性评价”这行文字远远不够，关键在于信息透明机制的进一步完善以及中选品种的再评价。
目前，各省对通过一致性评价的仿制药开展的抽检结果，尚未建立常态化、完全公开的信息发布机制。医生和患者在临床选择时缺乏直观、可对比的质量数据参照。这种信息不透明的状态，在客观上导致部分药品的临床替代与推广进程面临阻力。
此外，在完成集采中选药品采购量的同时，如何容纳不同患者合理的差异性需求？业内专家将目光投向一个关键但尚且滞后的机制：医保支付标准。
集采下半场考验什么？(二）
第十一批集采首次清晰公布集采药品遴选规则，最显著的信号之一便是直面“唯低价困局”。
新规则中，不再简单以最低报价作为价差控制的唯一参考，而是将新的“锚点”价格确定为有效申报入围企业“单位可比价”平均值的50%与最低“单位可比价”两者中取高值。这一价格“熔断”机制，避免了因个别企业的极端低价扰乱整个市场的理性报价。
其次，在品种遴选机制上展现出前所未有的审慎。
在《第十一批国家组织药品集中采购拟采购药品清单（征求意见稿）》中，共有14个品种有额外备注，其中临床使用风险相对较高的9个品种后续全部未被纳入。
这份征求意见稿中，还有61个无备注品种，其中11个后续未被纳入，包括存在专利侵权高风险的品种，临床使用风险高的品种以及重点管理的抗菌药物等。
值得一提的是，因专利侵权高风险未被纳入的品种有5个，分别是恩扎卢胺、伏诺拉生、阿格列汀、吲哚布芬、沙库巴曲缬沙坦，专利已成为集采的实质性准入壁垒。
“尊重临床”也是最引人注目的的变化之一。十一批集采首次明确，医疗机构可以根据实际临床需求和患者用药习惯，自主选择按品种报量或按厂牌报量，并且不限制具体厂牌数量。
业内专家指出，这意味着“临床医生的用药习惯和患者的实际需求，被纳入了决策考量，不再是简单地‘一刀切’”。国家医保局数据显示，全国超过4.6万家报量机构中，77%的报量具体到了厂牌。
从企业端来看，这项规则也给那些在临床中使用较大、品牌认可度较高但在报价中往往不能以更低的价格中选的企业留下了空间。
更值得一提的是，第十一批集采也对投标企业的质控水平提出了更高要求，并且进一步完善了防范围标行为的措施。
集采，正悄然步入一个新的起点。如果说前几批集采是一场场“价格风暴”，那么第十一批集采则试图在价格、质量、供应与临床使用之间，寻找着一个可持续的平衡点。
集采下半场考验什么？(一）
国采，正迎来两项关键进展。
2月10日，1-8批国采接续拟中选结果公布，1091家国内外企业的4623个产品参与投标，最终1020家企业的4163个产品拟中选。
与此同时，全国已有超过20个省份陆续启动十一批集采中选结果的落地执行工作，其中湖南、山东、河北等地已明确执行时间。
2025年，国家医保局罕见地对集采规则进行了大范围、深层次的调整，第十一批国家药品集采也被业内普遍视为一个关键的政策分水岭。
过去数年，在以“唯低价”为导向的内卷式竞争之下，集采落地过程中出现了供应不稳、质量风险、企业生存承压、临床用药习惯被忽视等一系列问题。
如今，第十一批集采通过一系列精细化的规则设计，不再仅仅着眼于“降多少”，而是进一步考量“如何降”——新规则中，稳临床、保质量、防围标、反内卷成为明确信号。此外，1-8批国采接续规则将“竞价”改为“询价”，进一步遏制非理性低价竞争。
正逢“十五五”规划开局之年，站在这一承前启后的节点，一场深刻的价值重塑正在到来。
在中国医药史上，2018年与2025年是两个具有里程碑意义的年份。可以说，它们分别代表了集采的“破冰启航”与“规则重构”。
2018年，国家医疗保障局正式成立，终结了以往药品采购“九龙治水”的局面；同时，仿制药一致性评价取得明显进展，为“质量对标”奠定了基础。同年，《我不是药神》热映，引爆了全社会对药品可及性的深刻讨论。
在制度、技术与舆论的多重准备下，一场以“带量采购、以量换价”为核心的药品价格改革悄然开启。
2018年11月，以“4+7”城市试点为起点，集采政策正式落地执行，其旨在解决过往药品流通中“带金销售”的问题，挤干药价中不合理的“水分”，减轻患者和医保基金的负担。
八年间，这项改革如同一把精准的手术刀，切割了药价虚高的历史顽疾。自2018年以来，国家组织药品集采已累计节约医保基金超4400亿元，其中超过3600亿元被用于支持国家医保谈判的创新药支付，实
2026全球制药TOP10大变局（下）
在礼来、诺和诺德的突飞猛进，以及辉瑞和BMS的遗憾落后之外，强生、罗氏、诺华等TOP10中的老牌选手在过去一年的表现只能用“稳健”来形容。
截至目前，强生、赛诺菲与罗氏三巨头2025年业绩已悉数出炉，仅有个位数的增速与排位无明显变化，也再次验证了这一判断：强生的创新药部门收入达604亿美元，同比增长6%；罗氏制药业务收入接近540亿美元，按固定汇率计算增长7%；赛诺菲总收入则接近480亿美元，以9.9%的增速（固定汇率）领跑，其王牌产品度普利尤单抗的销售额达172亿美元，是毋庸置疑的增长核心引擎。
据预测，2026年，礼来的GLP-1/GIP双靶点药物替尔泊肽的两种剂型的全球销售额预计将达到450亿美元，而诺和诺德司美格鲁肽的所有剂型组合不到400亿美元。这意味着，若预测成真，司美格鲁肽自2025年登顶全球“药王”后，其统治地位可能仅维持一年，周期甚至比默沙东K药的“药王”头衔维持的更为短暂。
然而，对诺和诺德而言，挑战远不止于“药王”宝座的易主，其在2026年的处境或许还将更加艰难。
在市场方面，为应对礼来替尔泊肽的强势进击与其他本土创新GLP-1产品的潜在威胁，诺和诺德已在2025年底，将中国市场的司美格鲁肽价格大幅下调47%，试图以价换量。然而，司美格鲁肽在中国、印度、巴西等新兴市场的化合物专利将于2026年3月集中到期。要知道，仅在中国市场，国家药监局就已受理了至少10款生物类似药的上市申请，一场激烈的价格战与市场瓜分已箭在弦上。
与此同时，为稳固美国市场并应对医保支付压力，诺和诺德还已同意自2026年起下调司美格鲁肽两个版本的价格，进一步压缩利润空间。
在新产品方面，2025年底，诺和诺德口服版司美格鲁肽的获批，虽为其赢得了作为首个口服版GLP-1减肥药的先发优势，但其市场窗口期可能极为短暂。海外分析师普遍认为，其严格的空腹服用要求将成为商业化的掣肘。而礼来的口服候选药物奥格列龙也预计将于2026年获批，且无相关空腹限制，在患者依从性上可能构成降维打击。
此外，辉瑞、罗氏等巨头的同类管线也在快速推进，未来口服GLP-1市场的竞争难以忽视。
当然，外部的重重压力之下，诺和诺德的内部也正进行从上到下的深度调整。2025年，其GLP-1销售额增长未达预期，增长显露出疲态。为应对挑战，公司于同年9月宣布了一项大规模重组计划，计划裁员约9000人以优化成本结构，并重新聚焦于糖尿病与减重核心业务。
2026全球制药TOP10大变局（上）
2026年全球制药TOP10的变化或许将在行业的意料之外：据预测，凭借GLP-1药物替尔泊肽的爆发，礼来将从第十名一举登顶，而诺和诺德也将首次跻身榜单；昔日巨头辉瑞与BMS则因专利悬崖与增长空窗，前者将从第一跌落至第十，后者甚至跌出前十榜单。
2026年，全球制药TOP10的格局即将迎来一场大洗牌。
近日，全球知名分析机构在一份报告中对2026年的全球制药TOP10进行了大胆预测。其中，礼来在GLP-1销售额水涨船高的助力下强势登顶，从2025年的第九名一跃成为榜首。同样稳步上升的还有艾伯维，凭借自免“双子星”成功接棒修美乐，站稳排位第二。与此同时，诺和诺德首次跻身前十，标志着GLP-1领域的竞争已彻底改写巨头排位。
然而，洗牌之中亦有失意者。曾经的“宇宙大药厂”辉瑞，在专利悬崖与产品青黄不接的双重压力下，预计将从第一滑落至第十；而BMS则因核心产品放缓和创新管线未能及时补位，遗憾跌出前十。
无论是礼来凭借爆款药物闪电登顶，还是辉瑞因产品接替不上问题迅速滑落，背后都指向同一个行业现实：单一重磅药物生命周期正在缩短，管线迭代速度与整体布局的眼光，已成为决定企业位次的关键。
据预测，礼来将以超过700亿美元的制药业务收入，首次登顶全球跨国大药企榜首。这一数字相比其2025年第三季度业绩指引中的全年营收，高出至少100亿美元。
要知道，就在两年前，礼来与诺和诺德在制药业务收入上仍远在TOP10之外。然而凭借旗下GLP-1明星替尔泊肽销售额的水涨船高，礼来不仅在2025年首次闯入TOP10，更将在2026年一举问鼎。另一家GLP-1双姝之一的诺和诺德也将凭借司美格鲁肽的持续增长，稳步挺进TOP10。
本次排位中另一大亮点是艾伯维，将“飞升”至第二位。
尽管此前通过收购艾尔建跃居全球第四，但其营收支柱修美乐专利到期始终是悬顶之剑。自2023年在美国市场失去独占地位后，修美乐年销售额下滑近50%，对整体营收结构造成显著冲击。当然，这也造成了在随后的几年中，艾伯维在TOP10中的排位始终难言突破。
然而，当一颗巨星渐暗，两颗新星已冉冉升起。利生奇珠单抗）与乌帕替尼自2023年起就以超过50%的增速强势接棒，推动艾伯维的产品结构实现跨越。
“特朗普大药房”开业（三）
回顾我国对创新药的鼓励与支持，过去很长一段时间都在向全球学习，例如加入ICH，学习全球监管科学；建立药品上市许可持有人（MAH）制度，借鉴欧美经验，将药品上市许可与生产许可分离，鼓励研发创新、优化资源配置；建立药品专利纠纷早期解决机制，类似美国的“专利链接”制度，旨在平衡原研药企与仿制药企的利益，鼓励真正的源头创新。然而，在医保控费上，我国在集采与药价谈判上的探索，却成为了全球实践的高地。于是，在美国、欧洲等地的医保控费政策，都有中国经验的即视感。
最典型就是美国在2022年通过的《通胀削减法案》（IRA）。长期以来，由于美国在2003年的《美国联邦医保现代化法案》（MMA）中设立的“不干预条款”，即联邦政府不得干预药企与私人保险公司之间的价格谈判，也不得制定统一的药品价格目录，导致美国药品定价长期高于其他发达国家数倍。直到2022年，拜登政府通过《通胀削减法案》（IRA）彻底打破了这一僵局，明确授权美国的HHS（卫生与公众服务部）可以就“部分特定药品”与药企谈判最高价格，于是，医疗保险第一次利用其数千万参保人的规模，与药企谈降价。2024年，美国HHS公布了首批10款纳入医疗保险价格谈判的药品，上演美国版“灵魂砍价”，平均降幅超过50%。例如，降幅最高的默沙东的降糖药西格列汀，降幅达79%，诺和诺德超速效门冬胰岛素降幅达76%；AZ的降糖药达格列净，降幅达68%。
2025年，第二轮医疗保险价格谈判药品再次扩大到15款，从传统慢病药开始延伸至代谢、肿瘤、呼吸、自免等更广阔领域，并将诺和诺德的司美格鲁肽、辉瑞的哌柏西利等销售规模更大的产品纳入其中，整体降幅在38%～84%。
此外，今年1月，美国政府还公布了第三轮IRA药价谈判名单，不仅针对前两轮纳入的可零售处方药产品，还首次将 必须在医疗机构内注射的药物纳入谈判范围。据悉，这15款药在2024-2025年度累计消耗了医疗保险公司约270亿美元的支出，占医保总药费的6%。
根据美国政府公开测算，通过IRA药价谈判，到2031年，医疗保险的处方药支出累计节省约1000亿美元。在欧洲，医保控费同样展现出了“向中国抄作业”式的逻辑。例如欧洲卫生倡议。长期以来，欧洲各国虽然拥有全民医保，但定价权分散在各国手中，导致药企可以利用信息差在不同国家实行“一国一价”。为了反击这种定价策略，欧洲出现了类似“省际联盟集采”的跨国谈判组织。欧洲卫生倡议由比利时、荷兰、卢森堡、奥地利和爱尔兰组成的跨国联盟，对高价罕见病药物和创新药进行联合评估与价格谈判。
以备受关注的脊髓性肌萎缩症（SMA）基因疗法为例，这些国家通过“抱团取暖”，利用合并后的市场份额“以量换价”，最终使得药企给出了远低于单一国家谈判的价格。
曾被英国NHS列为其历史上规模最大、最成功的单项全国性招标案例之一的对阿达木单抗的招标，也充斥着中国集采的影子。
据悉，在2018年专利到期前，修美乐一直是NHS单品支出最高的药物，年花费超4亿英镑。NHS在生物类似药上市前即设定了全国招标计划并设置硬性目标：3个月内90%新患者使用低价药，10-12个月内80%老患者完成换药。最终，NHS通过引入安进、山德士、渤健、迈兰，以及原研药企艾伯维五家参与“争霸”，降幅超75%，每年能够节省3亿英镑。值得一提的是，艾伯维为了保住市场份额，最终也提供了“骨折价”参与竞标。有意思的是，放眼全球，可以看到一条越来越清晰的趋势：面对日益沉重的财政压力，药品价格治理，正在从“市场主导”走向“政
“特朗普大药房”开业（二）
特朗普在上一任期内就曾提出过类似最惠国药价模型，试图让美国医保支付价向其他发达国家的最低价看齐，但因法律，以及与大药企的利益冲突而未能真正落地。
2025年再次就任后，特朗普选择了一条“侧面迎敌”的路径：既然直接在医保体系内控费困难，那就绕开医保，搭建一个低价平台。于是，“特朗普大药房”就此诞生。虽然并未被写入美国法律，但特朗普政府持续释放如果大药企不降价入驻，就将采用恢复MFN强制定价、对高价进口药征收关税、扩大药价谈判范围等更激进的手段。
根据白宫在2月5日的启动仪式上披露的信息，首批受邀的17家跨国药企中，已有16家签署合作协议。其中，辉瑞、礼来、诺和诺德、阿斯利康等已率先上线部分产品；强生、默沙东、GSK、赛诺菲、诺华、安进、吉利德、BI等企业也已签约，产品将陆续进驻。艾伯维、再生元两家企业还尚未完全与“特朗普大药房”达成协议。
从上线产品上来看，“特朗普大药房”已上线的药品集中在患者需求大、价格敏感度高的领域，例如GLP-1、胰岛素、降压药等。其中，诺和诺德的口服版司美格鲁肽，定价为1349美元，“特朗普大药房”上折后仅需149美元；辉瑞克立硼罗软膏从792美元降至158 美元；阿斯利康达格列净从599美元降至181美元。
不过，围绕“特朗普大药房”的争议，也几乎在上线同时爆发。最集中的质疑来自于“受益人群过窄”。全美约92%人口拥有某种形式的医疗保险，而“特朗普大药房”主要服务对象是无保险人群和保险不覆盖药物患者。对于大多数已有保险的患者，其保险后的自付额往往已经低于“特朗普大药房”上的价格。同时，通过“特朗普大药房”现金购药，通常无法计入商业保险年度免赔额，反而可能影响后续报销。平台覆盖面也仍然较小。
截至2026年2月，“特朗普大药房”上线药品仅43种，大量罕见病药物、肿瘤创新药、复杂慢病用药并未包含在内。因此，对“特朗普大药房”的评价呈现出明显两极分化：支持者认为，它是打破美国药价僵局的破冰者；反对者则认为，它更像是只有43种药的政府版比价平台，象征意义大于实际作用。
推其实，从底层逻辑上来看，“特朗普大药房”一直透露着“熟人”的影子，与中国的“四同”药价平台有异曲同工之妙，都是通过政府推动价格透明和比价来降低药价。
“特朗普大药房”开业（一）
近日，美国也上线了自己的“四同”药价治理平台——“特朗普大药房”。2月5日晚，特朗普宣布“特朗普大药房”高调上线。在该平台上，司美格鲁肽可以打九折、达格列净二甲双胍缓释片可以打七折、泮托拉唑可以打五折……美国医保控费再次有“抄”中国“作业”的影子。
一边是，跨国药企苦心经营数十年的高价体系；另一边是，政府亲手搭建的“比价平台”。更有意思的是，不只美国开始上演“灵魂砍价”、药价治理，欧洲、英国也早已推行带量采购、药价谈判的措施。
某种程度上，全球都正在发生一场静悄然转变：曾经是中国向欧美学习如何构建创新药生态，如今，越来越多国家开始向中国“抄作业”，学习如何治理创新药价格。一个以政府为主导的全球医保控费时代，也许正在加速到来。
如果用一句话概括“特朗普大药房”，可以把它理解为“处方药版的淘宝”，厂家直销，没有中间商赚差价。不过，与医药电商不同的是，“特朗普大药房”本身并不承担交易、支付和配送的功能。患者不能在网站上直接下单，只能在搜索到要买的药品后，获取折扣券，再前往药企自营或授权的平台完成购买。更准确地说，“特朗普大药房”是一个由政府背书的处方药比价平台，不做中间商，直接对接药企和患者，试图用更透明的折扣价，撬动长期由保险公司、PBM（药品福利管理公司）和药房主导的美国药价体系。
在“特朗普大药房”官网，平台给自己的定位也相当直接——“帮助美国人找到全世界最低价格的处方药”，并确保美国患者能够以发达国家的最低价格买到药。
那么，一个只有“比价”功能的平台，为什么会在美国诞生？答案还要从美国的医保支付结构说起。
长期以来，美国被公认为是全球药价“高地”。同一款创新药，在美国的售价往往是欧洲、日本等市场的2-5倍。这背后的核心支撑就在于美国独特的药品支付体系。
在美国，虽然联邦医保和商业医疗保险覆盖了绝大部分人口，但药品从药企到患者手中，通常要经过一个复杂链条：药企、PBM、保险公司、药房、患者。药企首先给药品设定一个官方标价，随后由PBM代表保险公司与药企谈判，确定哪些药物纳入保险目录、给出什么报销条件。作为交换，药企向PBM提供大量返点和回扣。PBM再把谈判结果打包给保险公司，最终决定患者在药房的购买价格。在这一过程中：药企为了覆盖返点成本，不断抬高“标价”；
· PBM掌握目录准入权，享受返点和回扣，从差价中赚得盆满钵满；
中国Biotech又遭“疯抢”！（下）
递送系统是小核酸药物的核心技术壁垒，此前全球市场的核心技术长期被海外企业掌握，成为中国小核酸产业发展的最大障碍。而如今，国内企业已在递送技术领域实现全面突破：瑞博生物自主研发的肝靶向递送平台，已推动多款产品进入临床II期；赫吉亚打造了6大肝内/外递送平台，研发了全球首个实现“一年一针”给药的siRNA产品；圣因生物的LEAD™平台则在代谢领域实现了靶向和长效的双重突破……
在递送系统方面，目前国内企业在肝脏递送领域已与海外并跑，化学修饰、递送效率等核心指标达到国际水平，而在肝外递送领域，肝外递送技术也取得显著进展。
圣因生物的LEAD™平台、赫吉亚的神经递送平台等，正在将小核酸药物的应用边界从肝脏拓展至脂肪、肌肉、中枢神经系统等更广泛组织。除少数细分方向外，与海外企业已无明显代际差，部分企业甚至在超长效递送、多组织靶向等方面实现了超越，为小核酸药物的临床转化奠定了技术基础。
与此同时，差异化的研发策略是中国企业能够快速突围的另一关键。与海外巨头从罕见病到常见病的传统路径不同，中国小核酸研发企业大多选择直接切入慢病赛道。国内某小核酸研发公司负责人曾公开表示，小核酸药物的天生特征与这类疾病的治疗需求高度契合。这正是很多中国企业的战略考量。心脑血管、乙肝、肥胖等大病种，这些领域患者基数大、未满足临床需求高，且传统治疗手段存在疗效有限、用药频率高等痛点，小核酸药物的长效、精准优势能形成完美替代。这些痛点恰好是小核酸药物能够发挥优势的领域。
如赫吉亚的针对高脂蛋白血症的产品是国内进度最快的同类siRNA产品；先衍生物的高血压siRNA疗法进入临床二期，进度全球领先；瑞博生物的RBD4059是全球首款进入临床的血栓性疾病siRNA药物。
中国生物制药通过投资圣因生物、收购赫吉亚，也正是瞄准了这一战略方向。其在收购赫吉亚后表示，这将进一步完善其在心脑血管、代谢性疾病及神经系统疾病领域的布局。
其实自2025年以来，已经堪称中国小核酸的“出海大年”，国内企业不仅成功攻克了递送专利壁垒，在靶点选择和分子设计方面更是展现出全球竞争力。
舶望制药与诺华达成总金额超50亿美元的合作；瑞博生物与勃林格殷格翰达成超20亿美元合作；加上如今圣因生物与礼来、罗氏的累计29亿美元交易，中国小核酸平台的技术价值正在得到全球市场的充分认可。
国际化合作与出海加速了中国小核酸的全球影响力的同时，国内的药监部门也在为行业发展提供了支撑。
中国Biotech又遭“疯抢”！（中）
拿圣因生物与礼来合作的心血管代谢领域疗法来说，更是实现了每年仅两次皮下给药，相较于传统化药每日甚至多次给药的模式，极大提升了患者的用药依从性。
更重要的是，LEAD™平台是圣因生物完全自主研发的技术体系，拥有完整的知识产权布局，在国际合作中规避了专利纠纷风险，这也是注重技术合规性的跨国大药企最为看重的核心要素之一。
管线布局在代谢慢病领域，让圣因生物与跨国药企当下乃至未来的研发战略相契合。不同于海外小核酸明星企业普遍选择从罕见病领域探索再向其他领域切入，圣因生物从创立之初就将核心管线聚焦于代谢性疾病，高血压、糖尿病、肥胖等慢病大市场都是其重点布局。公开数据来看，目前圣因的管线中已有多款药物进入临床阶段：
· SGB-9768（靶向补体C3）虽然获得了FDA孤儿药认定，但其适应证同时覆盖C3肾小球病、原发性IgA肾病等患者群体更广的肾脏疾病；SGB-3908（IBI3016）则靶向血管紧张素原（AGT）的高血压siRNA疗法，已经将亚洲权益授权信达； 在代谢领域，圣因差异化优势在于“减重不流失肌肉”，直接针对现有GLP-1类药物的局限性；针对肥胖症研发的SGB-7342，在今年1月完成中国I期临床首例受试者给药。
礼来与罗氏的接连入局，也侧面验证了对这一技术从临床到商业逻辑的认可。礼来作为全球代谢疾病领域的领导者，正加码RNAi技术在糖尿病、肥胖领域的应用，LEAD™平台在组织选择性递送方面的创新能力，正是其所需要的；而罗氏的加码，则体现了其对下一代高效RNA疗法的战略布局。
罗氏则在重返RNA赛道后，将心血管代谢领域列为核心布局方向，此前罗氏从小核酸明星公司手中拿下了高血压siRNA疗法的海外权益。可以说，圣因生物聚焦代谢领域的管线布局，恰好与两大跨国药企慢病赛道布局相契合。
值得注意的是，这一次罗氏与圣因生物的交易中指出，早期研发由圣因负责，后续临床开发和商业化由跨国药企接手，这种合作分工，更是发挥了双方的核心优势，提升了药物的临床转化和商业化效率。
推荐圣因生物接连获得跨国药企青睐，只是中国小核酸赛道全面崛起的一个切面，或者说一个缩影。
2026开年以来，行业内并购、IPO、临床进展的密集落地，甚至今年1月13日被业内人士称为小核酸的“中国爆发日”。这一天，中国生物制药宣布以12亿元全资收购小核酸创新药企赫吉亚生物；中美瑞康宣布其针对突变型渐冻症的siRNA疗法产品完成II期临床首例患者给药；圣因生物的肥胖症siRNA候选药物在中国完成1期临床首例受试者给药；信立泰自主研发的用于治疗脂肪肝的siRNA创新药临床试验申请获受理……
中国Biotech又遭“疯抢”！（上）
2月2日深夜，医药人的朋友圈被一笔超17亿美元的合作刷屏，不是ADC，也不是GLP-1，而是小核酸。罗氏旗下基因泰克与圣因生物达成独家全球许可协议，以2亿美元首付款+最高15亿美元里程碑付款+销售分成的模式，拿下后者一款RNAi疗法的全球独家授权。而这距离圣因生物与礼来达成12亿美元心血管代谢领域RNAi疗法合作，仅过去不到三个月。
当两家全球TOP10制药巨头在短短100天内连续对同一家小核酸公司下注，一个清晰的产业信号已经传出：小核酸，正在成为下一个兵家必争之地……
在全球小核酸赛道竞争日趋激烈的当下，圣因生物接连被礼来、罗氏两大跨国大药企选择，总是要有些“过人之处”。
跨国大药企们真金白银买单的核心原因，答案就在其差异化的技术平台与精准的管线布局中。
技术平台的原创性突破，是圣因生物的核心壁垒。圣因生物构建了完整且自主的递送技术矩阵。其核心是成熟的N-乙酰半乳糖胺肝靶向递送系统和突破性的LEAD™肝外递送平台。
N-乙酰半乳糖胺平台确保了药物能高效、特异地抵达肝脏，实现长效治疗，这一技术已在行业内得到验证。而真正让圣因生物脱颖而出的，是LEAD™平台所展现的组织选择性递送能力。
O-RNAi药物诞生以来，组织特异性递送和体内短效性一直是难以突破的两大痛点，这也是罗氏2010年一度退出RNA领域的原因。而圣因生物自主研发的LEAD™平台，破解了这两大行业难题。
一方面，这个平台实现了RNAi药物的高特异性组织靶向，大幅降低脱靶效应带来的安全风险，解决了小核酸药物的临床转化核心障碍。该平台能够将siRNA药物精准送达脂肪、肌肉、免疫细胞乃至中枢神经系统等肝外组织，突破了传统小核酸药物主要局限于肝脏疾病的瓶颈。
另一方面，LEAD™平台使利用RNAi技术治疗由肝外组织驱动的慢性病成为可能。基于该平台开发的药物能实现超长效给药，常规产品可达到半年一次给药。
公开资料显示，基于该平台开发的药物有望实现每年仅需12次皮下给药，这对于需要终身用药管理的慢性病患者而言，依从性是质的飞跃。
从罕见病领域的探索，到涌入慢病的万亿蓝海，从技术跟跑到进击全球，
中药“大哥”为何罕见失血？（下）
中国中药是名副其实的“国家队”，出身于1955年成立的中国药材公司，2003年并入国药集团，其后更名为“中国中药公司”，为国药集团搭建起中药产业板块平台。
2010年，中国中药由中药贸易向中药工业转型。此后，它通过多次并购夯实工业发展底座。2013至2015年先后并购了盈天医药、贵州同济堂、天江药业。其中，中国中药出资87.6亿收购天江药业（及其全资子公司一方制药）87.3%股权。中国中药在其官网表示“这一并购创下国内制药业最大并购案”，也奠定了中国中药在配方颗粒行业的领军地位。
值得一提的是，国药集团同时控股中国中药和太极集团，两家在中成药、中药配方颗粒领域存在业务重叠。2020年国药增资入主太极集团时，曾承诺5年内解决同业竞争，市场曾猜测中国中药将私有化，并且并入太极集团。
不过如今，国药入主太极的五年之期已到，同业竞争问题尚未解决，而中国中药的私有化计划也几经波折，仍是二级市场投资者心中悬而未决的疑问。
追溯中国中药的私有化历程，可谓一波三折：最早在2021年1月，国药集团私有化中国中药的消息首次传出，中国中药股价当日上涨7.03%，但最终并无下文。2022年12月，再次出现中国中药被私有化的传闻，而后中国中药发布辟谣公告，此次传闻才得以终止。公告发布当天，其股价收窄16.41%，刷新过去5个月以来新高。直到2023年6月，中国中药公告称国药集团“初步探讨”私有化，但强调“尚未形成具体方案”。
· 2024年2月21日，私有化计划终于迎来首次正式要约。中国中药公告称，国药集团建议透过计划安排的方式，以每股4.6港元现金的价格将中国中药私有化。不过，此次私有化计划又最终因“先决条件未获满足”，2024年10月正式告吹。
到2025年10月，是国药集团此前承诺五年内解决同业竞争的节点，等来的却是两家公司交出的业绩下滑的答卷。这一年，中国中药迎来十年首亏，太极集团的业绩也处在低点。
据太极集团中报显示，2025上半年营收56.58亿元，同比下降27.63%，归母净利润1.38亿元，同比下降66.82%。
虽然并未等来战略重组，但两家公司的人事变动却颇为频繁。2025年间，太极集团副总经理罗诗遂、谭礼文及监事徐庭梅、李茹相继离任，董事会成员更是近乎全面替换。而中药控股执行董事、董事会主席陈映2024年辞任，2025年初又有六名非执行董事辞任。中国中药此次盈利预警公告发布后，有业内人士认为其重组概率或将提升。若将中国中药私有化，通过资产注入整合的方式解决同业竞争问题，对两家公司来说是强强联合，也可以实现集团中药业务的整合。
当整个中药板块的业绩普遍遭遇挑战时，中国中药的业绩失速，已经不只是单个企业的危机，同样是行业进入深度整合与价值重塑期的标志。如何在行业洗牌中寻找新
中药“大哥”为何罕见失血？（上）
中药细分赛道龙头，遭遇十年首亏！
1月27日，中国中药发布一份“罕见”的盈利预警公告。2025年度，公司预计将由盈转亏，亏损额介于3.5亿至5亿元，净利润同比暴跌1785%至2507%。即便剔除商誉减值等因素，利润仍同比下降45%至55%，主营业务盈利能力几近腰斩。
过去十年以来，中国中药得益于中药配方颗粒政策红利与高成长性，从未出现亏损。2017年至2021年其营收复合年增长率更是高达22.95%。而如今这份亏损预警似乎正式宣告：中药龙头们过去的成长与估值逻辑，正在被动摇。
中国中药是中药配方颗粒的“龙头老大”，自1992年起步发展，目前在等级医疗机构的覆盖率超60%，市场占有率53%。作为业绩“压舱石”，中药配方颗粒板块业务占中国中药总营收的近一半。但近两年，该板块业绩屡屡下滑。2024年营业额约为69.7亿元，同比下降23.5%。2025年上半年营业额约为29.9亿元，同比下降14.1%。
2025年度盈利预警公告中，公司将亏损归结为两方面原因：一是中药配方颗粒业务受集采业务占比提高、市场竞争加剧等影响，收入规模及盈利能力下降，二是商誉和相关资产组减值。其中，商誉减值与中药配方颗粒业务紧密相关。
早在2025年上半年时，公司商誉减值便已达到2.42亿，主要是由于中药配方颗粒业务表现欠佳，就江阴天江计提商誉减值。
中药配方颗粒是传统中药饮片的现代表现形式，以中药饮片为原料进行制粒，用于调配中药汤剂。传统煎煮方式会导致中药材40%-60%的成分流失，而标准化生产的配方颗粒药效利用率可达70%-80%。相较于普通中药饮片，其质量可控、随证加减，开水冲服、方便快捷，价格普遍高于普通饮片，一度被视为“黄金赛道”。
2021年时，中药配方颗粒市场规模达到240亿元高点，此后几年始终保持在160亿到170亿元之间。2024年，我国中药配方颗粒的年产量和年需求量分别约22.93万吨和22.49万吨。只是当中药配方颗粒集采的“刀”落下，黄金赛道迎来重塑的同时，赛道内的玩家们日子也都不好过了。
一方面，中药配方颗粒行业的价格“天花板”被全面压缩。2023年下半年，《中药配方颗粒采购联盟集中采购公告》发布，山东牵头山西、内蒙古等15个联盟省份开展中药配方颗粒省际联盟集中带量采购,平均降价50.77%。
截至2025年6月30日，纳入中药配方颗粒集采的22个省（区，市）已全面执行集采。2024-2025年，受集采降价，成本上涨及市场竞争加剧等因素影响，中国中药的中药配方颗粒营业收入和盈利水平大幅下降。承压的
药监局“飞检”印度药厂（下）
过去二十年，印度制药业依托成本优势，在全球仿制药市场迅速扩张，占据了全球约20%的仿制药供应，全球前十大仿制药企中，半数为印度药厂。美国市场中约40%的仿制药、非洲市场超过半数的仿制药来自印度。低价，成为印度药最鲜明、也最具竞争力的标签。但问题在于，这种低价并非仅仅来自规模化和效率提升，更多时候还建立在了极端压缩成本之上。当价格被压缩到接近成本极限时，最先被挤压的不是销售费用，而是质量管理与过程控制的“成本”。
这次被药监局点名的两家企业，暴露的问题恰恰集中在这些环节：质量管理体系运行不到位、对超标风险批次缺乏充分评估、生产过程中的防污染措施与药典执行存在缺陷、生产与检验控制失效、厂区管理松散、防虫措施缺失……在高度成本控制下，对质量的管理成了最先被舍弃的，暴露的问题也是“低级”的。
近年来，印度药品在国际市场因质量问题被通报、被暂停使用的案例并不少见，仅仅是与中国市场相关的药品质量安全问题，也是屡禁不止。2024年8月，国家医保局发布公告称，印度瑞迪博士实验室的盐酸托莫西汀胶囊在原料药管理、工艺验证、质量控制等方面存在缺陷。国家药监局对该产品采取暂停进口、销售和使用措施，甚至暂停瑞迪博士实验室参与国家集采的资质到2026年2月28日。
值得注意的是，这已是瑞迪博士实验室第二次因质量问题被查处。早在2018年时，其生产的富马酸喹硫平因生产工艺与注册内容不符，就曾被暂停在中国销售。
无独有偶，2025年4月，国家药监局发布公告称，针对印度另一家药企生产的地高辛原料药组织了现场检查。检查结果显示，该企业存在多项严重问题。包括：实际生产工艺与注册申报工艺不一致；生产工艺和关键参数变更研究不充分等。这些问题违反了我国《药品生产质量管理规范（2010年修订）》及药品关联审评审批的相关要求，直接影响药品质量与使用安全。
印度仿制药的质量问题之所以愈发引起行业关注，还在于印度药企正通过国家药品集采，快速进入中国市场。在第十一批国家药品集采中，印度药企的中标数量和品种覆盖面均明显提升，5家印度制药企业拿下了7个品种，也创下了历届国采印度药企中标数之最，部分品种的报价甚至拿下最低价中标。但就在集采中标结果公布后数日，以0.215元/片最低价中标达格列净的印度企业被曝出在不久前收到了FDA发出的警告信：工厂仓库卫生不达标，仓库内有燕窝、鸟粪、飞鸟、蜥蜴，甚至猫在原料桶间穿行，生产环境仿佛是动物园。
不幸中的万幸是，这间工厂主要生产抗病毒药与原料药，供应印度本土市场为主，并非供应中国市场的达格列净的生产线。只是，同一家企业相同的质量监管体系下，质量依然会让人打个问号。
事实上，印度仿制药企早在2019年“4+7”集采扩围时，就已经开始与中国本土仿制药企同台竞技。瑞迪博士实验室的奥氮平片就以每片6.19元（10mg）的价格中标，在中国市场站稳脚跟。到2025年的第十一批集采的5家企业7个品种，可以说集采给印度仿制药一条“直通”院内市场的“捷径”。虽然印度进口仿制药在国内的占比尚不及欧美市场，但也逐渐成为国内药品市场的重要组成部分之一。相应地，对其生产场地的境外核查也成为药品质量管控的重要关口。
药监局“飞检”印度药厂（中）
如果说重酒石酸卡巴拉汀胶囊带来的影响更多是在厂牌层面的替代，那作为复方感冒药、抗过敏药核心原料药的马来酸氯苯那敏原料药的暂停进口，则影响着供应链及下游药企。
在国家药监局的一次现场检查中，发现塞伯利亚公司的马来酸氯苯那敏原料药在生产过程中，企业未能确保每批已放行产品的生产、检验均符合相关法规和注册要求，且厂区管理不严格、未采取有效措施防止昆虫等动物进入，不符合我国《药品生产质量管理规范（2010年修订）》和药品关联审评审批有关要求。根据《中华人民共和国药品管理法》第九十九条、《药品医疗器械境外检查管理规定》第三十条等有关规定，国家药监局决定，自即日起暂停进口上述原料药，各口岸药品监督管理部门暂停发放该原料药产品的进口通关单；上述原料药在国家药监局药品审评中心“原辅包登记信息”中“与制剂共同审评审批结果”调整为“I”（即未通过与制剂共同审评审批）；上述原料药不得在境内销售、不得用于药品制剂生产，对已使用上述原料药生产的制剂不得放行；已上市放行的制剂，药品上市许可持有人应当立即开展调查与评估，并根据评估结果采取必要的风险控制措施。
马来酸氯苯那敏原料药又称扑尔敏，是一种抗组胺药物，可以降低毛细血管的通透性，抑制组胺，主要用于治疗过敏性鼻炎、皮肤黏膜过敏以及控制药疹和接触性皮炎，作为原料药被广泛用于生产2000多种感冒和过敏类药物制剂，包括鼻炎片、维C银翘片等常用药品。
塞伯利亚是全球前五大的马来酸氯苯那敏原料药厂商，其凭借价格优势成为部分国内中小感冒药企的原料选择。值得注意的是，这已经是塞伯利亚生产的马来酸氯苯那敏原料药第二次被国家药监局关进“小黑屋”了。
2020年3月时，国家药监局就曾发布公告，在对塞伯利亚的马来酸氯苯那敏开展药品境外生产现场检查时发现，生产过程存在部分生产工序未按照药品生产质量管理规范要求进行管理、对原料药质量有重要影响的部分关键工艺未经验证等问题，不符合我国《药品生产质量管理规范（2010年修订）》的相关要求，决定暂停进口该公司的马来酸氯苯那敏。5年时间过去，这一产品再次被暂停进口，而生产地址，是同一间工厂。同一品种、同一企业、同一生产地点“二进宫”，对处在下游药企来说，真的该谨慎考虑原料药生产商的选择问题了。
两家颇具规模的印度药企接连被禁，再次把有着世界药房之称的印度低价药的质量硬伤推到了聚光灯下。
想了解此次国家药监局飞检印度药企发现了哪些问题，请您明天接着收听。
九部门发文“救”市，“破产潮”到头了（三）
不少从业者认为，中国药店未来，可能走向多种业态。比如处方药调配药店（门诊统筹定点药店、双通道、DTP）、大健康药店、慢病管理药店、药妆店、养生中药店、药械店、AI无人药店等。
如果参照其他国际市场来看，不论是美国的CVS、沃尔格林的连锁药房+超市的模式，还是日本的“药妆店”同时经营药品、保健品、化妆品、日用品和食品一体化的体系，药店多元化都是一种已经跑通的模式。
也正是在行业压力最集中的这两年，一些头部连锁开始做出明显不同于以往的选择：从“卖药”到“卖健康”。“不务正业”的头部药店们，不约而同开始朝向非药品类发力，布局美妆、个护等赛道，走上了多元化健康服务路径。
去年2月，漱玉平民与大树、旺旺合办多元化综合药房“大树漱玉”，经营产品除OTC药品外，还将涵盖健康生活用品、孕婴用品、以及跨境产品等。多元化品类拓展已经成为漱玉平民未来重要的盈利增长点。同时，漱玉平民大药房也将推进自有品牌建设与品类拓展，未来计划开发轻养生、美护等年轻化产品线。
益丰药房则是在去年9月的投资者关系活动中透露，已正式成立非药创新事业部，非药业务从试探性试点进入战略性推进阶段。
根据益丰药房2025半年报来看，营收117.22亿元，同比微降0.35%；净利润却逆势增长10.32%，达8.8亿元。净利润的增长离不开非药品类的表现。三季报中，非药品类收入达13.20亿元，毛利率高达51.78%，正在成为益丰利润增长的新引擎。
一心堂则在投资者调研会议记录中透露，公司将扩展经营品类，包括功能性食品和功能性用品以及日常流量大的非功能性化妆品、日用品等。此外，一心堂还确定，除专业药方外，开辟泛健康多元化药房经营路线，如一心堂健康生活馆。
截至2025年9月，一心堂已完成805家门店的调改升级。据一心堂披露，至2027年前，一心堂计划完成70%门店泛健康调改（新增个护美妆、洗涤洗护、功能性食品、儿童潮玩等品类）、30%门店专业化（聚焦处方药、DTP产品、新特药），目标泛健康门店医保支付占比控制在20%左右。
健之佳也在多篇公告中表示，会及时根据市场需求调整品类规划，重点把握银发、悦己和增强免疫力等产生的非药市场长期需求。同时，健之佳开始尝试包含个护、保健食品、养生中药、生活便利品等多品类融合型直播，凸显健之佳“大众药品+时尚健康品”的商品定位。
华人健康公开表示，在传统药品销售的基础上，持续拓展“皮肤健康”服务领域，不仅在国胜大药房零售板块加强药妆与护肤美妆品类的销售布局，更在医药代理板块积极拓展械字号相关医美及护肤产品线，包括“克安舒”“甄珍”牌医用重组胶原蛋白、医用透明质酸钠等系列医美护肤产品。
九部门发文“救”市，“破产潮”到头了（二）
门店端的变化更为直观。
2024年中，行业还处在规模效应里，增长日渐乏力的龙头们仍试图以跑马圈地保住市场地位。“‘先圈地’以后再说怎么提高效益去赚钱。”是彼时经营者普遍的想法。
2024年中报已经呈现出“四大”上市连锁中仅有益丰药房的营收净利实现双增，而大参林、老百姓、一心堂，都呈现归母净利润、扣非净利润双降，营收仅小幅增长的境况。但他们仍然未停止扩张步伐。其中大参林扩增超2000家，益丰药房、老百姓、一心堂分别净增超千家。
而到了2024年底，国大药房打响了反规模效应第一枪，6家子公司破产清算。彼时，大参林、老百姓等也纷纷官宣不再新开门店和并购。2024年全国零售药店的闭店率达到5.7%，更重要的是，这一轮关店并不只发生在单体药店身上，一些区域性或全国性连锁也开始主动关停低产出门店，尤其是早期快速扩张、重叠度较高的网点。
关店潮在2025年加速蔓延。截至2025年中报，一心堂、益丰、老百姓、大参林这四大连锁药店加上健之佳、漱玉平民，六家企业关店数量接近2000家。
然而，即使大规模关店已成常态，却距离“以目前我国14亿的人口规模来看，最终40万家药店、店均服务人数在5000人左右”的理想状态仍然相差甚远。从全国范围看，截至今年6月底，全国药店门店总数约69.5万家，同比下降仅1.3%。
也就是说，营收净利大幅缩水、大规模关店、破产或许只是漫长洗牌的开始，门店扩张带来的规模效应正在被成本和监管对冲，医保控费、监管加强、竞争激烈、成本上升……几座大山把传统药店压得喘不过气。
政策层面，药品集采常态化、挂网价公开、线上线下比价工具普及之后，药品正快速变成一种高度透明的标准化商品。对零售端而言，过去依赖渠道差、区域差获得的利润空间被持续压缩，医保支付改革等举措让药品利润空间一缩再缩。
市场竞争也更加激烈。互联网医院、电商平台、O2O配送，让买药的场景越来越多地发生在线上。而房租、人力等成本费用的上涨，让线下药店在价格上愈发失去优势。
多重压力的叠加，线下药店最终被推向一个现实问题：如果药店仍然只围绕“卖药”构建自身价值，它的增长空间究竟在哪里？“药店未来的盈利思维应该是给顾客创造价值。”曾有受访者这样告诉E药经理人，差异化与专业服务，才将是未来连锁药店的价值所在。
九部门发文“救”市，“破产潮”到头了（一）
1月23日，医药商业板块迎来久违的全线飘红，益丰药房、人民同泰、九州通、重药控股在盘中触及涨停。截至收盘，A股医药商业板块的32只成分股中，30家集体走高。
带飞这个板块的就一件事：我国首个专门针对药品零售行业的国家级政策文件《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》落地了。
从消息面看，1月22日，商务部等9部门联合印发了《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》。意见提出5方面重点举措，包括完善药事服务、创新健康服务、强化应急服务、优化行业结构、规范行业秩序。
商务部消费促进司负责人表示，当前，我国医药零售行业正处于创新转型的关键时期，需要推动其从传统药品销售向综合性健康服务转型，强化专业服务、健康促进与应急保供等功能。
如果把时间拨回两三年前，药店被视作医药行业中“确定性较强”的一环：现金流稳定、扩张逻辑清晰、商业模式简单可复制。
但进入2024年之后，这种确定性开始松动。从国大药房打响闭店第一枪，此后单体药店、连锁药店关店的消息变得频繁，过去跑马圈地的扩张计划变成了资产出清公告，上市连锁药店龙头业绩发布会上的关键词，逐渐从“门店规模”“门店数量增长”变成“提质增效”“结构优化”与“多元化发展”。对不少连锁而言，当下正是医药零售行业面临多重挑战的关键时期。
正是在这样的背景下，这份由九部门联合发布的政策文件，被市场迅速放大解读。医药零售正经历一场深刻的变革。
从上市公司披露的数据看，连锁药店的压力已经是行业普遍现状，并且正在以肉眼可见的速度变得更加艰难。
以2025年中报数据来看，头部连锁药店的增长几近停滞甚至下滑：一心堂上半年实现营业总收入约89.14亿元，同比下降4.20%；老百姓营收107.74亿元，同比下滑1.51%；益丰药房营收117.22亿元，同比下滑0.35%。
营收下滑，盈利端的压力更加集中地暴露出来，一心堂上半年归母净利润约2.50亿元，同比下降11.44%；老百姓净利润同比下滑高达20.86%。
腰部连锁的处境
药企下一个增长点在哪？（下）
事实上，作为最早入局医药电商的互联网平台之一，京东健康早在2020年活跃用户数已经达到8980万。彼时，凭借长年在自营上的深耕，已经有乐伐替尼、西尼莫德、维万心等全球多家跨国药企的新特药都选择了在京东健康线上首发。
政策层面也在持续助力。近年来，国家政策持续鼓励构建“线上线下融合、院内院外协同”的医药服务新生态，例如大力发展互联网诊疗、探索线上医保支付、将药店纳入门诊统筹管理等举措，旨在提升医疗可及性与便利性。
《“健康中国2030”规划纲要》更是明确要求，规范和推动“互联网+健康医疗” 服务,创新互联网健康医疗服务模式,持续推进覆盖全生命周期的预防、治疗、康复和自主健康管理一体化的国民健康信息服务。
行业变革之下，传统药品流通与医疗服务模式正在被系统性重塑。有业内资深专家将院外市场的发展分为萌芽、起步、标志、深化和线上模式五个阶段。从自2024年起，药品流转变得便捷，依托线上平台开发院外市场成为主流，院外渠道进入第五个发展阶段。
在这一过程中，互联网健康平台不仅催生了新渠道模式，更系统承接并深化其落地与价值实现。
以京东健康为例，其已经远超“医药电商”的范畴，其打造的“医检诊药”闭环体系，以及全域营销的独特优势，提供了真正意义上的全周期健康管理。
泽德曼旗下产品泽立美选择在京东健康线上首发，该产品2025年双11期间相比“618”大促，成交数量激增500%，目前已在京东平台实现千万元级别的销量。
事实上，新药上市往往需要精准的路径规划与患者沟通。每一款新药都具有自身独特的机制、适应证与患者画像，需要具有针对性的市场沟通方案。
2025年9月，治疗成人失眠的创新药达卫可在京东健康首发当日销量超8000，一个月销量超2万，引发业内的广泛关注。据悉，卫材失眠新药的亮眼数据，正是基于京东健康对潜在失眠人群的精准挖掘。
京东健康数字营销负责人曾分享“CAARE模型”，将患者旅程划分为疾病知晓、药品知晓、产生兴趣、药品购买及忠诚用户五个阶段，助力药企实现从认知到转化的全程精细化运营。
药企下一个增长点在哪？（中）
院内渠道是药企的“主战场”，主要依赖国家集采或省级招标。不过，新药纳入医保目录，只是获得了“理论上”的报销资格，要真正进入一家医院的用药目录，必须再敲开医院的大门——通过药事会的评审。然而，多数医疗机构尚未建立常态化、动态化的药事会审议机制，无法及时响应医保谈判节奏，导致新药“进院难”成为常态。
此外，即使成功进院，药品仍可能面临处方环节的限制。例如，公立医院绩效考核的次均费用增幅、基本药物使用占比、医疗服务收入占比等指标，以及DRG/DIP病种付费的控费导向，无形中限制了临床医生对谈判药品的选择。
最终的结果是，尽管国家医保谈判近年来加速推进，相关部委亦多次发文推动谈判药品落地，但医疗机构对谈判药品的实际配备水平仍处于低位，新准入品种的临床落地尤为不足。数据显示，2025前三季度公立医院终端销售额同比下跌2.5%。
院外渠道则包括零售药店和第三终端。其中，连锁药店正面临大规模倒闭潮，在行业内不再新鲜。2025年以来，一心堂、益丰、老百姓、大参林四大连锁药店加上健之佳、漱玉平民，六家企业关店数量接近2000家。
此外，零售药店在通过“双通道”政策承接谈判药品方面也存在诸多困难。
当前，政策虽明确药店可参照医院医保报销标准，但要求药店具备仓储、冷链、专业药事服务等高规格运营条件，投入显著高于普通零售。与此同时，谈判药品实行“零加成”销售，药店利润空间被极大压缩。据报道，扬州市一家老牌连锁药店2022年上半年运营“双通道”药品的毛利率仅3.62%。
传统渠道关隘重重，新药商业化陷入僵局。近两年，越来越多药企开始转变思路，从过去的“多渠道营销”转向“全渠道营销”乃至“全域营销”，从“争夺渠道”转向“争夺用户”，关注用户覆盖率、患者用药时长（DOT）、复购率等核心指标。
总而言之，伴随着网上药店的持续增长与全域营销的兴起，越来越多药企转向互联网健康平台。这不再是一个需要论证的“未来趋势”，而是一个正在全面展开的“当下现实”。
在市场、政策与技术的共同推动下，线上平台成为创新药商业化不可或缺的新引擎。
近两年，我国创新药获批上市步伐显著加快。在刚刚过去的2025年，我国家药监局批准上市的创新药达76个，数量同比增长53.33%，创历史新高。
在此背景下，京东健康率先打
药企下一个增长点在哪？（上）
新药获批上市后，“进院难、落地慢”已成为药企商业化进程中的普遍挑战。
今年下半年，几款新药的战报却打开了新的突破口。治疗成人失眠的创新药达卫可，线上首发当日销量突破8000盒；治疗特应性皮炎的泽立美，在双11期间的成交数量较“618”激增500%。
它们并未沿袭传统渠道路径，而是不约而同地选择了另一条新路——线上渠道。
最新数据同样印证了这一趋势。2025年前三季度，在传统五大药品市场销售额均同比下滑的背景下，网上药店市场以29.1%的增速成为唯一正增长的渠道。
一边是传统渠道的层层关隘与增速放缓，另一边是线上世界涌现的真实需求与高速增长。药企的未来布局，是否已在悄然之间重新锚定？
走过漫漫研发路，过了重重审批关，一款新药终于得以上市，但这往往却是更具挑战的开始。
业界普遍的共识是，新药上市后仍需连闯数关：进入医保目录、推动终端准入、建立学术影响力，直至完成销售放量，一关难过一关。
尤其在当前市场整体收缩的背景下，“推动终端准入”这一关变得尤为艰难。数据显示，2025前三季度我国三大终端六大市场药品销售额达13924亿元，同比下滑1.1%，其中城市公立医院、县级公立医院、实体药店、城市社区卫生中心（站）、乡镇卫生院五大市场销售额同比均下滑，乡镇卫生院同比下滑达9.4%。
E药经理人研究院在构建“创新药卓越商业生态”评估体系时发现，如何提升终端市场渠道的畅通性，已成为产业一线的专家们反复提及、也最感焦虑的难题之一。新药出了实验室，却可能进不了医院和药房；即便进了，也未必能到达患者手中。
症结难解，但一个新的增长通道正在打开：2025前三季度，在我国六大药品市场中，网上药店市场是唯一实现增长的渠道，增速29.1%。回溯2018年-2024年，在传统的五大药品市场增速陆续回落至个位数时，网上药店渠道除2024年增长14.4%外，其余年份增长均在30%以上。
可以说，药企以往的销售布局主要围绕“院内”与“院外”两条主线。如今，线上渠道正从辅助角色快步走向舞台中央，成为药企寻求增长的战略新阵地。
AI能解“猴焦虑”吗？（下）
“猴荒”之下，动物实验替代方案已经被推至行业焦点。
2025年4月，FDA发布公告表示，将逐步取消用动物对单克隆抗体和其他药物进行测试的规定，而FDA指明的替代方向包括人工智能计算模型、类器官与器官芯片、跨物种数据整合等。政策发布当日，一众传统CRO企业股价下跌：查士利华股价下滑28%，有的企业更是暴跌50%。国内昭衍新药在A股市场也以9.98%的跌幅收盘。
与之相对的是，AI 医药概念股迎来狂欢，晶泰控股上涨 7.39%，成都先导涨幅达 5.87%，贝瑞基因更是强势涨停。
美股市场上，一众AI医药开发概念股同样表现亮眼，部分个股涨幅高达20%。
2025年10月27日，美国生物科技公司开发的血管化肿瘤免疫类器官模型（vTIME）成功支撑合作企业获得FDA批准，进入抗癌药物联合疗法的临床试验阶段。值得注意的是，这是全球首个完全依赖类器官体外数据通过IND（研究性新药申请）审评的案例，并且此例中FDA豁免了额外动物数据要求。
“类器官”是在实验室中利用成体干细胞、多能干细胞或组织祖细胞培育而成的三维微器官模型，能够高度模拟真实人体器官的结构与功能特征。例如，人造人类皮肤便是通过在培养体系中逐层构建皮肤细胞而成。此外，AI模拟试验则依托算法与人类真实数据，构建药物在人体内的代谢与作用模型，用于预测其安全性、免疫原性及药代动力学特征，在提升药物研发的成功率的同时减少对新动物实验的依赖。
事实上，为应对政策变化与供应链的不稳定，查士利华近些年也“双管齐下”。一方面，通过收购实现增长。2022年至2023年，公司连续收购3家公司。前不久在宣布收购K.F.的同时，查士利华还披露了以约6000万美元收购了法国新一代测序解决方案提供商剩余79%的股权，从而实现全资控。
另一方面，加速探索动物实验替代方案。早在2024年JP摩根大会上，查士利华公布了非人灵长类动物（NHP）供应计划的战略更新，致力于推进可持续和安全的非人灵长类动物供应链实践和创新的临床前药物开发解决方案。
具体来看，2024年4月，查士利华启动一项动物替代方法推进项目(AMAP)，旨在推动药物发现和开发的新标准，以减少药物研发中的动物实验。该项目将投资于寻找候选药物的人工智能解决方案，涵盖了公司过去四年的初期投资2亿美元及其未来5年再投入3亿美元的计划。同年6月，查士利华还宣布与赛诺菲启动虚拟对照组（VCG）计划，旨在通过使用回顾性数据集开发的选定匹配的虚拟对照动物，替代选定的对照组动物，从而减少动物的使用。
AI能解“猴焦虑”吗？（中）
与此同时，另一家与查士利华业务高度类似的美国中型CRO机构也备受冲击。截至2024年12月31日的三个月，其非人灵长类动物相关产品和服务的收入减少了1350万美元。
公司财报指出，公司业绩受到位于美国以外的供应商进口非人灵长类动物的不利影响，特别是从东南亚国家进口非人灵长类动物以及与这些供应商相关的法律问题。在此背景下，查士利华再度收购“猴厂”，无疑是其“解近忧，谋长远”的必要之举。
早在2023年，查士利华已经通过持股获得一家毛里求斯的非人灵长类动物供应商90%的控股权。此次收购K.F.公司，是查士利华进一步强化上游供应链。K.F.是柬埔寨第二大试验用猴养殖企业，也是查尔斯河一直以来长期供应合作伙伴。过去两年中，K.F.公司为其DSA部门提供了约30%的非人灵长类动物。
查士利华的战略意图非常清晰：供应链安全与合规控制。
其在声明中指出，拥有K.F.的所有权将使其能够对这一关键供应源实施“更大的监督和运营控制”，公司将能够直接介入养殖、检疫、出口等全流程，规避潜在的法律与供应链风险。
查士利华忙着斥巨资全球“抢猴”，如果把目光聚焦国内，也已经是一猴难求。
2025年以来，受创新药板块需求驱动，以及实验猴繁育周期限制导致的供给失衡，国内市场一度面临“无猴可用”的局面。年内食蟹猴单价已经跃过10万元大关。
目前，国内CRO的“猴子大户”主要有药明康德、康龙化成、昭衍新药、益诺思、美迪西、鼎泰药研这6家。
据行业人士透露，目前CRO自建或者收购的猴厂拥有的猴子数量，已占行业一半以上，也一定程度上压缩了市场上自由流通的实验猴数量。
行业龙头药明康德早在2020年便率先布局，通过收购广东泰盛强化供应链，目前稳居“一哥”位置；昭衍新药通过收购与自建，自有猴只总量已突破2万只；康龙化成、鼎泰药研、益诺思也均在2021年前后通过收购或股权合作锁定核心猴厂资源。
值得一提的是，即使是此前布局较少的美迪西，2025年4月也通过与普莱生物股权合作补足资源短板。
AI能解“猴焦虑”吗？（上）
全球“抢猴”大战，一触即发。
近两年“实验猴”最高额收购交易诞生——全球CRO巨头查士利华宣布收购一家柬埔寨的实验猴供应商，交易总金额预计约为35.6亿人民币，是该公司继2023年收购毛里求斯一家“猴厂”后再下一城。
作为2024年全球CRO排名TOP7的巨头，查士利华的这一动作再度将医药界的目光聚焦于持续紧张的“猴市”。
众所周知，实验猴在药物研发中扮演着不可替代的角色，70%以上大分子药物都需要用猴做临床前试验，而小分子化学药也约有20%-30%会用到实验猴。然而，自2022年“柬埔寨事件”后，美国出现严重的供应链风波，面临长期猴源紧张问题。而国内市场，“猴荒”也在持续蔓延。
自2025年以来，随着国内实验猴价格迎来周期性上涨，猴子已经突破10万元大关，朝着14万进发，相关概念股随之节节攀升，供需不匹配的话题被不断热议。在猴源问题弥漫全球的“夹缝”中，FDA在2025年密集发布“替代动物实验”的相关条例，AI建模、类器官等技术成为焦点。
随着创新疗法的蓬勃发展，临床前研发对实验猴的需求预计将进一步攀升。关于“猴的未来”，究竟是“猴茅”神话的延续，还是替代技术的率先崛起？
美国CRO行业，正在陷入“猴荒”。CDC数据显示，柬埔寨曾占美国NHP（非人灵长类动物）总供应的60%，是美国CRO行业最主要的NHP来源国，也是查士利华NHP的主要原产国。然而，2022年11月的“柬埔寨长尾猕猴事件”彻底改变了局面。由于涉嫌将野生猴伪装成实验猴出口，美国司法部对柬埔寨NHP供应商提起刑事指控。此后，从柬埔寨进口NHP一度面临严峻挑战。
数据显示，美国实验猴进口量从2022年的近3万只骤降至2023年的1.7万只，其中柬埔寨占比降至1.1%。
民生证券2023年的研报指出，预计美国短期内难以解决猴源紧张问题。2022年这场关于猴子的跨国大案，显然余波未了。作为全球CRO巨头，查士利华旗下共有三大业务板块，分别是药物发现和安全评估（DSA），研究模型和服务（RMS），以及生产板块。其中，安全评估是非人灵长类动物的核心需求方：该部门为客户提供药物非临床安全性测试，非人灵长类动物是大分子药物、细胞与基因疗法等创新疗法临床前安全评估的关键模型。财报显示，公司大分子药物超70%需用猴做临床前试验。
早在2023年2月，受到“柬埔寨事件”影响，美国司法部针对查士利华从柬埔寨进口的试验用猴展开
石药进入“后恒瑞时代”（下）
能不能触底反弹，关键取决于创新药。恒瑞靠创新药转型“脱胎换骨”，但到目前为止，石药的转型之路还远未达到市场预期。
其实石药的战略眼光一向很独到，从前做仿制药、改良药瞄准的都是有市场潜力的品种，通过强营销、快速上量，打造了一个又一个大单品。这是一种典型的“市场驱动”模式，在这种战略导向下，石药的创新药布局也极具有前瞻性。
早在2018年，石药就干了这么几件大事：与尚健生物达成PD-1单抗项目合作；收购武汉友芝友生物39.56%股权，布局双抗；从天境生物引进依达格鲁肽，布局GLP-1。放在今天来看，这些都已经成了热的不能再热的赛道，而在8年前，石药就已经开始布局了。
按理说，有这样的超前布局，石药的创新药转型之路不会太差。但现实却是，石药集团的PD-1单抗药物恩舒幸2024年才获批上市，较恒瑞、百济神州、君实生物晚了5-6年。
双抗领域，与武汉友芝友合作的系列产品管线基本宣告失败；引进的GLP-1药物依达格鲁肽，耗时近5年才启动III期临床。
显然，石药将产品引进之后承接和转化能力并没有跟上。而这背后的深层次原因，某种程度也是因为一贯依赖的市场导向。
拿2018年的数据就能看明白，在密集引入创新产品的关键节点，石药销售费用73.28亿，研发费用15.83亿，销研比接近4.6:1，而同期恒瑞是2.4:1。
在这种历史惯性下，石药在仿创转型的这些年，研发投入始终慢了一步。对比恒瑞可以看到，从2017年前后，恒瑞就开始加大研发投入力度，2017-2021年5年研发投入将近200亿，同期石药尽管也保持研发增长，但5年研发费用约107亿，比恒瑞少了近一半。这就导致恒瑞在受集采重创之时，已经完成了创新药转型的基础积累，而石药时至今日，都未能依靠创新药对冲集采的冲击。
对石药而言，转型节奏滞后已成既定事实，不过，未来仍有逆袭的机会。
石药近两年释放了一些非常积极的信号，首先从投入的角度，2025年前3季度石药研发费用41.85亿，仅比恒瑞少不到8亿，而且石药销研比已从当初的4.6∶1逐渐向1∶1靠拢，这个过程也与恒瑞高度相似。
石药进入“后恒瑞时代”（上）
在仿创转型的前半场，石药集团的表现远未达到市场预期。迈入2026年，当年的“小弟”恒瑞早已转型成创新药企业标杆，石药还满身集采伤痕。2025年前三季度营收两位数下滑的冰冷数据，把传统业务的疲软态势，照得一清二楚。
如今，石药和恒瑞在投资人心中的差距已彻底拉开，一个港股市值站上5000亿高位，一个在1000亿徘徊。
然而，当市场对石药的集采冲击习以为常时，或许正是审视其反转潜力的最好时机。
一系列积极信号表明，如今的石药正在觉醒，重走恒瑞来时路：研发投入与恒瑞的差距急剧缩小；销售与研发费用的比例也逐渐从高的惊人的4.6∶1向1∶1靠拢；更重要的是，石药已经不再是那个只能靠买买买对外引进的药企，相反已彰显了较强的自主研发能力，甚至成了从license in到license out的典型范本。
不过至此，还远非终局。BD带来的现金流，好比转型路上的输血包，立竿见影却撑不起长远发展。石药面前还摆着两个最真实的问题：它能否真正孵化出属于自己的、具有全球竞争力的重磅创新药？能否用扎实的临床数据和市场表现，弥补创新药转型慢人一步的差距？
时至今日，石药仍在遭受集采重创。老产品克艾力、玄宁、多美素和津优力等因为集采影响收入明显下降，以前高达5000元/支的多美素，2024年底进国采后直降到98元/支。
收入端，2025年前3季度石药营收同比下降12.3%，其中成药的几大核心板块全面下滑：神经系统收入同比下降21.6%至56.7亿元；肿瘤板块收入下降56.8%至16.5亿元；抗感染板块前3季度收入下降22.7%至24.8亿元；心血管领域前3季度收入下降17.8%至13.4亿元。
不过，从投资的角度来讲，如今的石药反而更具关注价值。
投资一定要投在周期底才能赚取超额收益，而目前石药大部分产品均已进入国家集采和省级联盟集采。在2024年底的第10轮国采中，石药一次性纳入15个产品，数量堪称历年之最。至今石药集采产品总数已达50个，后续满足集采条件的品种逐渐减少，存量业务正处在不断磨底的过程之中。
不过需要注意的是，石药旗下扛把子产品恩必普还未纳入参比制剂，按照券商预计，2.5年内仍较安全。
武田、罗欣、复星“三国杀”，谁赢？（下）
事实上，指南中早已给出解法：对于含PPI的铋剂四联方案和含P-CAB的铋剂四联方案，均被推荐作为幽门螺杆菌感染初次和再次根除治疗方案。
替戈拉生一项关键临床研究数据显示，替戈拉生组和艾司奥美拉唑组（PPI药物）的Hp根除率分别为93.5%和86.4%（FAS分析集），是国内首个在Hp根除率上证明优效于PPI的P-CAB药物。凭借优越的作用机制和亮眼的根除率数据，P-CAB已经呈现出与PPI完全不同的发展走向。
米内网数据显示，2013-2017年在重点省市公立医院终端，PPI药物奥美拉唑是治疗与胃酸分泌相关疾病的药物TOP3品种，市场份额在15%以上，2017年起该品种出现连续下滑态势，经历了“8连跌”后2024年一季度市场份额仅剩2.68%。
与此同时，P-CAB药物一路高增。替戈拉生2023年销售额增长了2704%，2024年一季度仍有845%的增长。
国元证券预计，P-CAB抑制剂在我国市场的总体规模有望超过200亿元。在日本，P-CAB抑制剂已经逐步开始取代PPI抑制剂。日本是P-CAB抑制剂上市最早的国家，伏诺拉生的销售额目前仍处于增长中，而原研企业的泮托拉唑、兰索拉唑和雷贝拉唑销售额均开始下滑。医保支付一直是创新药放量的关键引擎。如今，随着替戈拉生和凯普拉生新适应症纳入医保，丰富了幽门螺杆菌的临床治疗选择，也将降低患者的用药负担，为消化道疾病全病程管理的体系建设提供有力支持。目前，盐酸凯普拉生片医保支付价格为5.68元/10mg片，富马酸伏诺拉生片定价为28元/20mg。
更重要的是，头部药企推动的创新药上市与医保覆盖，往往能重构疾病的治疗路径与患者认知度提升。在幽门螺杆菌感染领域，我国公众知晓率与检测率仍有待提高。
目前我国幽门螺杆菌感染知晓率约为50%，检测率仅为22%。新药的可及性提升，结合企业端的市场教育，有望推动更多患者从“不治疗、不规范治疗”转向“主动筛查、规范根除”，从而带动整个早期筛查、诊断和治疗链条的发展。
从伏诺拉生开拓市场，到国产“双子星”创新破局，再到仿制药浪潮到来，P-CAB赛道正经历从进口原研引领，到国产创新并跑，即将迈向全面竞争的关键阶段。而幽门螺杆菌这个巨大的适应证，正是这场变革中最具潜力的爆发点之一。一场关于中国人“胃”来的健康升级，已然拉开序幕。
武田、罗欣、复星“三国杀”，谁赢？（中）
仅2024年，伏诺拉生就新增95个上市申请受理号，受理号和申报企业数量排名都是第一，成为当年最炙手可热的仿制标的。2022年，山东新时代药业已率先拿下国内首仿+首家过评，迄今共有约30家国内药企获批。可以说，各方药企已就位，静待“专利悬崖”降临，一场深刻的市场格局重塑即将开始。
在仿制药浪潮之外，替戈拉生和凯普拉生这对国产“双子星”已然登场。替戈拉生是中国首款自主研发的P-CAB药物，由罗欣药业2015年从一家韩国药企引进，2022年4月获批上市，随后两年内接连获批反流性食管炎、十二指肠溃疡、幽门螺杆菌根除三大核心适应证，成为目前国内首个获批三个适应证的P-CAB药物。
数据显示，替戈拉生片近年来在中国公立医疗机构终端的销售额均以三位数的增速快速增长，2024年接近3亿元，同比增长约246%；2025年上半年超过4亿元，同比增长约190%。
凯普拉生由复星医药与柯菲平医药联合开发，于2023年2月获批，同年12月快速纳入国家医保。它的核心突破在于对伏诺拉生的分子结构进行了优化，通过增强水溶性和提升胃内分布浓度，在从药代动力学层面实现更快速、更高效的抑酸效率。
此外，利那拉生酯于2024年12月获批上市，是国内第四款获批上市P-CAB药物。还有扬子江药业、丽珠医药等药企正在加速布局P-CAB抑制剂。
如今，新适应证纳入医保，进一步将两款国产新药推向了幽门螺杆菌（Hp）根除治疗——这个需求巨大且充满挑战的核心战场。当前，国内Hp根除治疗的主流方案是《2022年中国幽门螺杆菌感染治疗指南》推荐的“铋剂四联疗法”和“高剂量双联疗法”。其中铋剂四联疗法是目前应用最广泛的方案，平均感染根除率为81.3%。
如果考虑到服药种类多、负担重，或对抗生素耐受性较差，则可选择高剂量双联疗法。该方案仅包含两种药物：大剂量抑酸药（如双倍剂量雷贝拉唑）联合大剂量阿莫西林（每日3-4次）。其优势在于用药简单、副作用相对较小，尤其适用于老年患者或耐药情况较为严重的病例。
不过正如前文所说，Hp治疗长期存在“高感染率、高致病力、高耐药率和低根除率”的“三高一低”严峻局面。一方面，以克拉霉素、左氧氟沙星为代表的关键抗生素耐药率持续攀升。数据显示，克拉霉素、左氧氟沙星耐药率为20%-40%，甲硝唑耐药率为60%-90%。并且，这三款药存在交叉耐药，增加了再次治疗难度。另一方面，部分患者对标准剂量质子泵抑制剂（PPI）代谢较快，导致抑酸强度与持久性不足，难以在治疗期间维持理想的胃内pH环境，从而影响抗生素的杀菌效果。面对高耐药现状与抑酸瓶颈，临床亟须更有效的治疗方案与药物选择，提升整体根除率，降低相关疾病与胃癌的发病风险。
医保支付新规引爆200亿市场，武田、罗欣、复星谁能赢，请您明天接着收听。
武田、罗欣、复星“三国杀”，谁赢？（上）
一场关于中国人“胃”来的健康升级，已然拉开序幕。
一个堪比减重药的大赛道，正在起风。国家医保局公布了2025年医保药品目录支付范围调整名单。其中，两款重磅抑酸新药——“替戈拉生片”与“盐酸凯普拉生片”新增的“与适当的抗生素联用以根除幽门螺杆菌”适应证，被正式纳入医保支付。这新增的17个字，或将撬动一个庞大而持久的治疗市场。
数据显示，中国幽门螺杆菌感染率约50%，对应感染人群近7亿，蕴含着巨大的临床需求。它不仅是慢性胃炎、消化性溃疡的主要病因，更是被世界卫生组织定义的I类致癌物。
研究证实，有效根除治疗可使胃癌发生风险降低约40%。然而，该领域长期面临“高感染率、高致病性、高耐药率、低根除率”的“三高一低”困局，传统治疗方案存在局限，临床亟需更优解。
2024年底，替戈拉生片与盐酸凯普拉生片先后获批幽门螺杆菌根除新适应证，为临床带来了新一代抑酸武器。如今，在医保支付的强力助推下，这条赛道正迎来爆发前夜。
我国消化道疾病患者基数庞大，发病率高，胃食管反流病、反流性食管炎、胃溃疡、十二指肠溃疡及幽门螺杆菌感染在18至64岁成年人群中的患病率分别约为10.5%、5.4%、2.5%、4.5%和41.5%。这些疾病共同指向了庞大的抑酸药物市场：胃酸是维持上消化道生理功能的关键因素，非正常的胃酸水平是多种消化道疾病的病理基础。过去数十年，质子泵抑制剂（PPI）是抑酸治疗的主流药物，例如奥美拉唑、泮托拉唑、艾司奥美拉唑等。不过，传统药物存在起效慢、作用时间短、药物相互作用风险高，需在餐前服用的痛点。钾离子竞争性酸阻滞剂（P-CAB）的出现，改变了游戏规则。作为新一代抑酸药物，P-CAB具有独特的作用机制，在胃酸中不被降解，也无需胃酸激活，且服药不受进食限制，在起效速度、抑酸持久性和稳定性上显著优于传统PPI。目前，我国已上市的P-CAB药物包括伏诺拉生、替戈拉生、凯普拉生、利那拉生酯四种。
全球首款P-CAB药物“伏诺拉生”由武田制药研发，扮演了“市场拓荒者”角色。伏诺拉生2018年3月在中国市场“登台”，彼时武田在国内提交了国内上市申请，并凭借显著的临床优势被纳入优先审评，最终于2019年12月率先获批用于治疗反流性食管炎，2023年11月又添“与适当的抗生素联用以根除幽门螺杆菌”新适应证。2020年底，富马酸伏诺拉生片成功进入国家医保药品目录。2024年11月，其根除幽门螺杆菌的适应证也获医保覆盖，进一步拓宽了临床使用场景。
伏诺拉生是一款名副其实的重磅炸弹。米内网数据显示，富马酸伏诺拉生片在中国三大终端六大市场的销售额一路飙涨，2024年已经突破8亿元关口，2025上半年增长率为34.34%，是治疗与胃酸分泌相关疾病的药物内服TOP4产品。伏诺拉生的化合物专利将于2026年8月到期，一场仿制药的争夺战即将打响。
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药企市值TOP50大洗牌（下）
在此前发布的《2025年医药研发年度回顾》中，恒瑞已经第4次进入全球TOP25管线规模药企榜单，位于第13位。值得注意的是，恒瑞自研管线数量位居全球第二，仅次于辉瑞。
据恒瑞2024年报，除了已上的19款新分子实体药物、4款其他创新药外，恒瑞的管线布局中还有90多个自主创新产品正在临床开发，约400项临床试验在国内外开展。
2025年前三季度，恒瑞232亿元的营收中，大部分来源于创新药的产品销售和BD首付款。
首次冲进全球制药企业市值TOP20的百济，则代表着另一条路径。凭借A股4138亿元的市值，百济成为2025国内制药公司市值一哥。与传统Pharma出身的恒瑞不同，百济自诞生之初便以全球化创新药公司为目标。截至2025三季报，百济已连续两个季度实现盈利。
具体来看，2025年前三季度，百济营收同比增长44.2%，达275.95亿元，已超过2024年全年。毫无疑问，百济的业绩核心驱动力之一来自泽布替尼。
2025年，泽布替尼在美国、欧洲市场持续放量，成为推动百济收入结构变化的核心引擎。随着海外销售占比不断提升，百济的商业化能力、供应体系和研发节奏，越来越多地被放在与跨国药企相同的坐标系中衡量。
从资本市场表现来看，2025年以来，百济在A股、港股与美股三个市场的涨幅都一度超过70%。一方面由于其实现盈利，另一方面也离不开百济的研发管线进入集中兑现阶段，未来18个月将迎来20项关键里程碑事件。
如果说恒瑞与百济在全球药企市值的变化，体现的是中国药企全球化能力的突围，那么更多代表着中国创新药中坚力量的Biotech在榜单中的表现，则更清晰地勾勒出另一条主线——商业化兑现。
截至2025年末的全球药企市值TOP50中，仍然留在榜单或新进入榜单的中国Biotech数量已经占到20%，它们几乎都有一个共同特征：有明确的预期，核心资产已经走到或接近兑现节点。位于中国药企市值第三的翰森，正是凭借其差异化的技术平台和“引进来+走出去”的双轨BD策略，巩固了自身在全球创新药产业链中的竞争优势。数次License-out交易，加速了其国际化布局的深度与广度。在ADC药物及代谢领域。翰森与罗氏、GSK、默沙东等跨国药企达成合作，潜在交易总额近百亿。值得注意的是，2025年上半年，翰森的创新药收入占比已经高达82.7%。
信达同样是典型例
药企市值TOP50大洗牌（上）
资本市场买不买单，不再取决于故事讲得是否动听。
当2025年11月21日，礼来市值突破了1万亿美元大关，成为全球首家跻身“万亿俱乐部”的制药公司，几乎标志了全球医药资本市场的竞争逻辑发生了根本性转变。而2025年的全球药企市值TOP50榜单，不再是跨国巨头的独角戏，11家中国药企集体亮剑。
中国药企的集体突围，既见证了礼来式“超级单品” 拉动市值的极致效应，更印证了中国创新药两条路径的成功。要么像恒瑞般以 “管线厚度+BD爆发” 稳扎稳打，要么如百济般以“全球化基因+盈利兑现” 快速冲刺，要么如翰森、信达、康方、博泰等创新药企以商业化硬实力站稳脚跟。这11家公司一起，共同勾勒出中国创新药从“跟跑”到“同台竞技”的质变轨迹。
没有意外，留下来的、冲上来的，都靠商业化实力与潜力的兑现。资本不再仅为故事买单，硬实力才是中国创新药的全球话语权，在市值的数字博弈中，最硬核的背书。
全球制药公司市值前十的企业有礼来、强生、艾伯维、罗氏、诺华、阿斯利康、默沙东、安进、诺和诺德和吉利德科学。
如果将时间拨回到2023年，中国药企在全球市值TOP50中的处境，常被形容为还差“临门一脚”。当时，恒瑞的市值一度逼近全球TOP20边缘，百济虽然紧随其后，却也在榜单腰部徘徊。彼时更多的仍是“接近”“有望”“即将突破”这样的描述。既有期待，也隐含着不确定性。而到了2025年末，中国药企在全球药企市值的排行已经发生了实质性改变。
在全球制药公司市值TOP50中，已有11家中国药企。分别是排名17位的百济神州，排名18位的恒瑞医药，排名29位翰森制药，排名34位的百利天恒，排名35位的信达生物，排名36位的中国生物制药，排名38位的片仔癀，排名39位的云南白药，排名43位的康方生物，排名47位的石药集团，排名48位的科伦博泰生物。
自2023年卡线冲进TOP20后，恒瑞算得上一步一个脚印，2024年末第18，2025年中第17，2025年末，依然稳住了第18的位次。恒瑞在2025年中登陆港交所后，其在港股市值一度突破5000亿港元。A股市值也从2022年中的2000亿元低谷回升至了4000亿元大关。恒瑞市值的回升是经历了仿制药集采、医保谈判、造影剂意外失标、业绩下滑等一系列事件的冲击下，用了数年时间完成了一轮深度调整：研发管线持续扩展、创新药占比逐步抬升、国际化路径日渐清晰。到了2025年，这一战略开始通过可量化的方式被市场重新确认。换言之，有确定性的预期，是估值回升的底层逻辑。
如果说最近两年恒瑞最大的变化，BD交易大爆发一定榜上有名。而这也是恒瑞发力国际化的主要途径之一。2018年以来，恒瑞与全球合作伙伴进行了18笔对外许可交易，值得注意的是，2023年算得上是恒瑞BD爆发的一年，仅当年就达成5起海外BD授权，而从2018到2023年之间，恒瑞只进行过6笔BD。进入2025年，恒瑞在BD更是可圈可点。其中，2025年7月恒瑞与GSK达成的
MNC终止临床数10年翻倍，36%不是因为疗效（三）
可以看出，那些开发终止与项目被“砍”，都在释放一个共同信号：跨国药企们似乎正在失去耐心，不再愿意为一款前景不明的新药投入漫长的时间与巨额资源。
近期，《自然》杂志上发表的一篇报告也指出，近十年来，因“非科学原因”而终止的II/III期临床试验数量持续攀升，已取代疗效不足，成为研发中断的首要原因。
数据显示，全球II/III期临床试验的终止数量已从2013年的209项激增至2023年的435项，翻了一番。不仅如此，在终止原因上，也发生了显著变化，战略与商业原因占比高达36.1%，断层式领先于疗效不足的23.9%和入组困难17.9%。这意味着，近年来的“终止潮”并非源于科学探索的受挫，而是企业为应对市场、资本与内部管线压力所进行的主动战略收缩。
这一趋势在II期临床阶段尤为显著，并在近两年明显加速。比较典型的是辉瑞在镰状细胞疗法和基因疗法上的撤退。
2022年，辉瑞曾以54亿美元高价收购雄心勃勃地布局镰状细胞病赛道，包括一个已上市品种，和一个关键临床阶段产品及下一代疗法产品。然而，情况却迅速急转直下。2024年，因上市后研究显示其安全性风险远超临床获益，甚至发生了多位患者死亡，辉瑞无奈将上市品种从全球市场撤回。同年，本应与该产品形成组合优势的后续管线同时遇挫，或因临床试验招募困难终止，或其III期研究则被FDA部分叫停。
而当传统药物疗法折戟时，来自福泰制药的基因编辑疗法产品于2023年底获批，其潜在的治愈性优势彻底改写了竞争格局。流年不利。辉瑞不仅在镰状细胞疗法领域几乎全军覆没，其还在基因治疗领域的全面收缩。
· 2023年，辉瑞将自身早期基因治疗项目及相关技术以10亿美元打包出售给阿斯利康旗下的罕见病部门；2024年，其治疗杜氏肌营养不良症（DMD）的基因疗法III 期失败后，辉瑞选择直接放弃后续开发；2025年初，治疗B型血友病的AAV基因疗法也被正式撤市。
同样能体现这种“战术性放弃”的，还有跨国药企在“PD-1 plus”赛道的密集调整。该领域在康方生物PD-1/VEGF双抗取得突破后，一度被跨国药企以巨额交易推向全球BD/并购的高潮。
一边是辉瑞12.5亿美元首付款高调引入三生制药的PD-1/VEGF双抗，后又诞生BMS百亿美元合作拜恩泰克，让来自中国的“PD-1 plus”资产享誉全球。
然而，拥挤的赛道迅速进入洗牌期。今年以来，多家巨头主动“砍”项目以优化资源配置。先是在年初，
MNC终止临床数10年翻倍，36%不是因为疗效（二）
跨国药企研发成功率的持续走低，项目半路终止、甚至整个管线被迫砍掉。近期，最具代表性的是阿斯利康与强生，二者接连在曾重金布局的核心项目上遭遇滑铁卢。
不久前，AZ官网公布了其III期研究LATIFY的结果：选择性ATR激酶抑制剂联合度伐利尤单抗治疗非小细胞肺癌，未能达到总生存期的主要终点。继罗氏、默克、拜耳相继在ATR抑制剂折戟后，AZ也重重摔了一跤。这并非该产品首次受挫。早在2023年，AZ就因疗效问题终止了其在黑色素瘤的研究。拜耳、默克与罗氏已先后在2022-2024年间，因疗效不及预期终止或退还了各自处于早期阶段的ATR项目。
当然，三家头部跨国药企先后遭遇滑铁卢的背后，指向的是ATR抑制剂这一机制本身的开发困境。一方面，作为“合成致死”机制的代表，ATR抑制剂理论上可增强放化疗效果，但现实中，尚不存在公认的、可用于前瞻性筛选高响应人群的可靠生物标志物。有分析指出，缺乏可靠的生物标志物来筛选潜在获益患者，导致临床试验入组人群宽泛，疗效信号被稀释。另一方面，ATR抑制剂与DNA损伤性化疗或放疗联用，虽可产生“合成致死”效应，却也显著放大了对正常细胞，尤其是快速分裂的骨髓细胞的毒性，令治疗窗口极为狭窄。最终导致ATR抑制剂的前景就像一场跨国药企的巨资豪赌，成功与否，完全取决于能否在复杂机制与临床设计中找到微小突破口。
同样在上周，强生宣布提前终止其双抗产品治疗中重度特应性皮炎的IIb期研究，原因仍是疗效未达预期。值得一提的是，该双抗是强生于2024年以12.5亿美元现金收购所得。终止背后，折射出的是其内部管线研发效率与全球竞争的双重挤压。除了这款双抗外，强生还同在2024年以8.5亿美元收购了一款中重度特应性皮炎双抗产品。
此外，在自免领域，兼顾疗效和安全性的多靶点治疗几乎成了Biotech、跨国药企纷纷押注的赛道。
例如，在赛诺菲也押注了一个双抗产品，辉瑞甚至押注了两个三抗产品。可以看到，就连跨国药企都在互相卷。
另一让行业意料之外的挫折来自诺和诺德。其GLP-1王牌司美格鲁肽在向阿尔茨海默症等新领域拓展时遭遇重击：两项涉及超3800名患者的III期研究未达预期，公司还明确终止该适应证的开发。期待越高，失望越大。消息一出，诺和诺德股价单日暴跌10%，为本就低迷的市值再添寒意。
2025年，为什么辉瑞、AZ、强生、诺和诺德等跨国药企巨头们似乎陷入“花钱快、砍得快”的怪圈？请您明天接着收听。
MNC终止临床数10年翻倍，36%不是因为疗效（一）
喜马拉雅的听众朋友们，感谢相遇在2026年，继续听谭勇为你们品读中国医药风云。
跨国药企通过BD或并购扩充管线的惯常“玩法儿”似乎进入集体“失灵”时刻。一边是超1260亿美元专利悬崖压顶，营收增长集体失速。另一边是百亿级研发项目密集“翻车”，“提前止损”成行业常态。
从辉瑞在基因疗法上的全面收缩，到诺和诺德司美格鲁肽在阿尔茨海默适应证上的黯然止步，再到BMS、阿斯利康与强生在核心项目上的接连折戟。从ATR抑制剂到“PD-1 plus”双抗，从肿瘤到慢病乃至罕见病，那些曾被寄予厚望、投入巨大的核心资产，正在密集遭遇跨国药企的“提前止损”。
这些手握资源与技术的医药巨头，为何宁愿承受巨额亏损，也要果断砍掉曾寄予厚望的核心管线？这背后藏着哪些医药行业亟需解决的深层变革？
有专家指出，跨国药企过往依循的研发模式失灵的原因，在于多数巨头深陷“重后期、轻早期” 的短视陷阱 ：过度押注临近商业化的后期项目以快速兑现收益。这一现象的根源，在于华尔街对短期业绩回报的持续追问“专利悬崖填补方案”，倒逼以职业经理人为主的跨国药企高管团队，将资源向能快速补位营收缺口的后期项目倾斜。这种导向最终催生了“专利悬崖倒逼并购后期资产、并购成本高企挤压早期投入、优质管线断档加剧专利悬崖、削减管线控制成本”的恶性循环。而这也许正是众多百亿级核心项目密集“翻车”、跨国药企被迫对曾寄予厚望的资产“提前止损”的深层行业诱因。此外，深层次“内卷”也加重了跨国药企砍管线的力道。
近期，《自然》杂志上发表的一篇报告显示，近十年来，全球II/III期临床试验的终止数量已从2013年的209项激增至2023年的435项，翻了一番，而战略与商业原因占比高达36.1%，这意味着，近年来跨国药企砍管线的举措，并非仅源于科学探索的受挫，而超过30%是为应对市场、资本与内部管线压力所进行的主动战略收缩。
研发效率与全球竞争的多重压力正在同时袭向跨国药企。全球知名分析机构曾测算，TOP20跨国药企中，仅前十大到期产品就将冲击超1260亿美元的收入。与此同时，全球收入前十的跨国药企中，除礼来外均陷入增长困境。
辉瑞与BMS前三季度收入持续下滑，默沙东的微增也仅有0.14%，几乎陷入停滞。然而，压在跨国药企身上的远不止专利悬崖与业绩疲软两座大山。
2025年，为什么辉瑞、AZ、强生、诺和诺德等跨国药企巨头们似乎陷入“花钱快、砍得快”的怪圈？请您明天接着收听。
